時間：2024-04-19 10:19:13
序論：速發表網結合其深厚的文秘經驗，特別為您篩選了11篇私募股權投資的退出方式范文。如果您需要更多原創資料，歡迎隨時與我們的客服老師聯系，希望您能從中汲取靈感和知識！
在如今的經濟全球化、經融市場自由化的形式之下，以及中國近幾年經濟的飛速發展下，私募股權投資基金在中國市場進行了大規模的投資、兼并與收購，已經使中國市場成為亞洲的活躍私募股權投資市場之一。據清科研究中心的數據：
2013年上半年中國私募股權投資市場共新募集完成70支可投資于中國大陸地區的私募股權投資基金，募資金額共計62.02億美元，數量與金額繼續2012年以來的下降趨勢；從新募基金的幣種和類型來看，人民幣基金與成長基金仍舊占據市場主流，房地產基金募集踴躍；從投資情況來看，2013年上半年中國私募股權投資市場投資活躍程度創兩年來新低，共發生私募股權投資案例180起，其中披露金額的147起案例共計投資80.37億美元，能源及礦產行業、互聯網行業頻現大宗交易，中西部地區持續獲得投資者青睞；由于境內IPO仍未開閘，IPO退出僅在境外市場發生6筆，上半年退出市場以并購退出方式為主，共發生全部退出案例35筆，其中并購退出占14筆。
三、我國私募股權投資基金的退出機制的現狀
我國私募股權投資始于20世紀80年代，隨著投資渠道的不斷創新，資本主義市場的不斷發展，我國通過不斷的學習國外的先進技術，20世紀90年代起，我國出臺了一系列的與私募股權投資相關的法律法規。
IPO作為最理想的退出機制，是我國大部分私募投資者的第一選擇，但是上市后的退出必須要有雄厚的財力或者發達的發展市場作為發展的基礎，最重要的是一定要有可以面向中小型的高科技企業市場。股權轉讓、管理層的收購、兼并與收購等在我國都有迅速的發展，這對于改善企業的產權制度、完善和建立合理的公司發展機制有著重要作用。而目前我國私募股權投資通過兼并與收購方式退出的也占有很大一部分。再者，隨著《企業法》的出爐，進一步完善了破產清算制度，使得私募股權投資通過清算退出也可以很好的得到運用。
四、私募股權投資基金退出方式對比
近些年，私募股權投資基金在國內迅速發展，目前，私募股權投資基金的退出機制主要為以下幾種形式：
（一）IPO方式。
通過IPO方式退出能使企業獲得較其他方式更為可觀的收益，一般可達投資金額的幾倍甚至幾十倍。尤其是在股票市場整體估值水平較高的情況下，目標企業公開上市的股票價格相應較高，基金公司通過在二級市場上轉讓所持股份，可以獲得超過預期水平的高收益。2007年11月6日，阿里巴巴在香港聯交所掛牌上市，融資額高達15億美元，其投資者軟銀、高盛約獲得超過34倍的收益率。但該方式也具有一定的局限性，一是上市門檻高，二是IPO所需時間長，三是面臨風險大。
（二）股權轉讓退出方式
股權轉讓是指私募股權投資基金將其所持有的企業股權出售給任何其他人，包括所投資企業的控股股東或該企業管理層。選擇股權轉讓方式的企業一般達不到上市的要求，無法公開出售其股份。股權轉讓包括股權回購和兼并與收購兩種方式。股權回購通常是一種比較保守的退出方式，回購對象通常包括控股股東和企業管理層。股權回購方式在上世紀90年代美國私募股權投資基金的退出方式中占比約為20%，是一種重要的退出方式。兼并與收購退出方式通常包括兩種類型，一種是股權收購，另一種是資產收購，資產收購通常不需要承擔企業的債權債務，但它可能會存在稅收負擔過重的情況，而股權收購程序相對簡單，但需要承擔并購企業的債權債務。兼并與收購將在我國私募股權投資的退出方式中占據越來越重要的位置。
（三）內部收購方式
這包括管理層收購（MBO）、員工收購、企業收購三種不同的形式。內部收購方式是一種不太理想的退出方式，一般情況下私募股權投資協議中會設置回購條款，這其實是私募股權投資基金為日后變現股權預留的退出渠道，當被投企業發展達不到預期目標時，為確保已投入資本的安全性而設置的退出方式。內部收購退出方式的手續相對比較簡單，成本也比較低，但存在一定的法律障礙。
（四）清算退出方式
破產清算是私募股權投資基金投資失敗后的一種退出方式，它是投資者迫不得已采取的一種退出方式。由于早期我國立法不健全，私募股權投資以該方式退出困難重重。2006年8月27日，我國出臺了《中華人民共和國企業破產法》，并于2007年6月1日正式施行，該法案使選擇破產清算方式退出的私募股權投資有法可依。隨著該法的不斷完善，破產清算制度將進一步規范化、合理化，將會更有利于私募股權投資的適時撤資。
五、我國私募股權投資基金退出機制存在的問題
我國私募股權投資基金退出機制存在退出路徑過于單一、相關配套法律制度不健全、缺乏有效的咨詢服務機構和合格的私募股權投資基金人才隊伍等問題。
首先，退出路徑相對單一。由于通過IPO方式退出能夠取得相對較高的收益率，國內私募股權投資基金歷來都將IPO作為首選退出方式。對IPO的過分依賴會增加私募股權投資基金與宏觀經濟情況的過度聯動，進而會增加退出風險。隨著國內經濟的發展，其他退出方式的數量也在增加，但是這并未從根本上動搖IPO方式退出的主導地位。這除了與IPO方式退出高收益率有關，另一個重要原因是我國產權交易機制不夠完善，從而導致規范交易平臺的缺乏和信息的嚴重不對稱，這就大幅度降低了通過并購和重組方式退出的可能性。股份回購模式在我國私募股權投資基金市場上相對較少，這是因為股份回購對被投資公司的現金流有較高要求，并且被投資公司的高層管理人員對公司自身非常了解，不存在信息不對稱問題，這導致股權回購的溢價水平相對較低。破產清算模式出現較少是因為私募股權投資基金在我國發展的時間還相對較短，中國經濟的高速發展降低了私募股權投資基金通過破產退出的系統風險，除此之外，與破產清算相關的法律法規的不健全和破產清算過長的周期也導致私募股權投資基金會在企業真正破產之前退出。
其次，我國現行私募股權投資基金方面的法律不夠健全。我國還沒有成型的《創業投資法》，2006年3月1日起施行的《創業投資企業管理暫行辦法》也不夠完備，它只是針對某些創司制定了相關的規則，而未能對創業投資行為進行法律規范。
最后，我國私募股權投資基金行業人才隊伍建設相對滯后。私募股權投資基金的退出涉及公司戰略、資本經營、投融資等諸多專業知識，私募股權投資基金運作過程中對專業知識有很高的要求，這就要求該行業的人才不僅需要具有足夠的專業素養，還必須有豐富的實踐經驗。目前我國國內這種高素質的專業人才還處于稀缺狀態，這與我國私募股權投資基金發展時間短和該行業門檻比較高有重要關系。當前我國國內私募股權投資基金行業的人才大多是從其他行業轉過來的，這些人才在專業知識、實踐經驗方面相對缺乏，并且難以站在更高的角度把握全局，運籌帷幄。該行業的另一部分人才是從國外引進的，這些人才往往不能按照中國國情因地制宜地運作和退出私募股權投資基金。后續人才不能跟上的另外一個重要原因在于我國國內學者對私募股權投資基金的研究特別是對其退出機制的研究還處于初級階段，國內缺乏既有實戰經驗，又能夠潛心設計實施方案和政策的業內專家。這導致從事私募股權投資基金教學的人員多是現學現教，知識缺乏系統性、專業性和實用性。
六、完善我國私募股權投資基金退出機制的政策建議
針對不同私募股權投資基金退出方式的優勢和劣勢、我國私募股權投資基金退出方式的現狀以及退出存在的問題，筆者認為我國應該從多層次資本市場建設、完善法律法規體系、促進私募股權投資基金中介機構的大力發展和培養行業專業人才四個方面來規范和完善我國私募股權投資基金退出機制。
（一）建立多層次的資本市場體系，實現不同市場之間要素的雙向流動
多層次資本市場建設的根本目的是為了適應不同發展階段的企業融資需求和私募股權投資基金退出需要。首先是要完善IPO市場，鼓勵企業上市特別是通過創業板上市。要逐步完善創業板制度建設，為私募股權投資基金的退出創造相對寬松的條件。創業板應該強化自身定位，主要針對高科技和高成長性企業，上市審核時也應該更多地從擬上市公司的成長性角度進行考量。監管機構需要加強創業板信息披露力度，實現投資銀行等中介機構信息的陽光化和規范化，增強對保薦機構和保薦人的監管力度，促進投資銀行承銷能力和服務水平的提高，從而為私募股權投資基金的退出提供更為規范的平臺。其次，促進不同層次市場之間的升降流通，也即經過新三板市場“培育”過的企業在達到一定的標準之后，可以進入創業板和主板等，而在主板和創業板表現過差的上市公司可將其退到新三板市場甚至進行退市，這種優勝劣汰機制有利于促進上市公司內部結構治理和降低市場風險。因此，加強我國多層次資本市場建設，實現“升降有序”，是完善我國私募股權投資基金退出機制的核心所在。
私募股權投資基金：即Private Equity Fund（簡稱PE)，是指主要通過私募方式募集、投資于企業首次公開發行股票前各階段或者上市公司非公開交易股權的一種權益性投資基金。
私募股權投資基金在優化社會資源配置、幫助國家調整產業結構、解決中小企業融資難和推動地方經濟建設等幾個方面多具體重要作用，因此自誕生以來發展迅速，已經成為繼銀行信貸和資本市場IPO后的第三大融資方式。
一. 退出對于私募股權投資基金的重要性
私募股權投資基金是一種階段性投資，其投資持股的目的不是掌握控制權或經營權，而是在持股若干年后完成退出變現。退出是私募股權投資基金獲利和實現收益的主要手段。
首先，從私募股權投資基金投資的本質來看，私募股權投資基金是以較低的成本進入創業企業后，通過參與被投資企業經營管理使其增值，之后在恰當的時機退出所投資項目或企業，獲取高額收益。
其次，從私募股權投資基金的流動性來看，退出才能保證私募股權投資基金的流動性。退出既是過去投資行為的終點，也是新的投資行為的起點。順利退出才能使私募股權投資基金將賬面增值進行兌現，套現的資金才能投入需要扶持的新的成長性企業。
再次，對于投資人來說，投資私募股權基金是為了獲得較高的投資回報，如果不能退出，不僅意味著沒有收益，而且會影響該私募股權投資基金管理人今后的募集。
私募股權投資基金的整個運作過程中，募集、投資、管理、退出，環環相扣，而退出是決定回報大小和基金持續發展能力的重要一環。
二、主要退出方式及其利弊比較
（一） 股權上市轉讓（IPO）
私募股權投資基金資金注入被投資企業后，經過幾年的經營，被投資企業達到上市標準，獲準在境內外發行新股上市。私募股權投資基金在鎖定期滿之后通過二級市場減持退出。該方式為目前國內私募股權投資基金退出的主流方式。
股權上市轉讓的優點是能以較高的價格退出。Bygrave和Timmons(1992) 研究發現, 在私募股權投資基金的退出方式中, 以IPO方式的價值最大，收益程度最高，其投資回報率往往大幅度超出預期。
股權上市轉讓的缺點是被投資企業上市后，私募股權投資基金作為限售股股東，通常有1年以上的限售股鎖定期。
境內外上市分別來說，境內上市的優點包括：同類公司在境內上市的發行市盈率較高；境內上市的承銷、保薦費用和中介費用較低；企業的信息披露成本較低；上市后再融資的難度較小。A股市場的高流動性和高市盈率在使企業獲得更高的股票定價的同時也使企業融到更多的資金，因此統計數據顯示自2010年三季度以來，八成以上具有私募股權投資基金背景的創業企業選擇在境內上市。
但同時也應注意到境內上市的缺點：上市額度有限、審批時間較長；政策風險較大，例如2008年股權分置改革之后一段時間內曾一度終止新股IPO發行；境內增發、配股等再融資的門檻較境外高；境內上市對企業的財務資質要求較高，例如關于股本總額的要求，即使是創業板也要求公司股本總額不少于3000萬元人民幣。
同樣，選擇境外上市也需要考慮以下問題：一是理解和熟悉不同國家證券監督管理的成本，以及與境外監管機構、中介機構的溝通成本；二是境外的危機公關和媒體監控成本；三是境內外不同會計制度和會計準則導致的會計報表轉換成本以及信息披露成本等；四是境外上市的承銷費用、保薦費用和支付給法律、審計等專業機構的中介費用等可能高于境內上市；五是境外再融資發行成功的難度較大。
（二） 股權協議轉讓
私募股權投資基金通過與股權受讓方簽署股權轉讓協議，也可以實現股權退出。股權協議轉讓又可以分為轉讓給第三方、轉讓給合作股東方等方式。
在國外，非上市公眾公司股權交易市場是私募股權投資基金最重要的退出出口之一，但國內由于OTC市場（場外交易市場）、新三板市場和產權交易市場的缺失或者不完善，股權轉讓方式還處于起步摸索階段。此外，國內的產品交易機構繁多，存在多頭管理、市場分割、各自為政的狀況。以天津濱海新區為例，天津股權交易所和天津濱海國際股權交易所盡管設立之初存在定位差異（天津股權交易所目標定位為中國全國區域的OTC 市場，是美國NASDAQ 市場的中國版本；天津濱海國際股權交易所是專業從事企業股權投融資信息交易的第三方服務平臺），但實際結果是存在相當程度的同質化競爭。這種現象在各地爭先設立產權交易所的過程中同樣存在。
盡管該方式處于發展初期，還不能成為國內私募股權投資基金退出的主流方式，但后續發展潛力巨大。其優點是退出周期短，效率高，雙方自愿合作，靈活度較高。但協議轉讓存在尋找交易對手方的問題，且由于交易雙方存在信息不對稱，退出的回報低于股權上市轉讓方式。
（三） 兼并收購
隨著全球化進程的加快, 越來越多的外資私募股權投資基金進入中國市場，其中不乏實力較強者。對規模較小的私募股權投資基金來講, 將部分項目直接賣給國外戰略投資者是現實的退出方法之一。此外，盈利能力較弱的股權基金被實力較強的股權基金收購，也是可行的退出辦法之一。
并購的前提條件是要有發達的收購與兼并市場和成熟的金融中介機構，而我國的中介機構還缺乏為私募股權基金服務的經驗。因此目前情況下該方式也不能成為私募股權投資基金退出的主流方式。目前國內市場上各種私募股權投資機構多達500家，如果行業重新洗牌，并購方式預計將會迅速發展。兼并收購也是實現行業優勝劣汰，整合行業資源的重要途徑。
（四） 回購安排
回購安排是指被投資企業上市完成融資后，被投資企業或其母公司利用現金交易等方式，從私募股權投資基金處購回其原先投入的股權。回購是股份轉讓的一種特殊方式，被投資企業回購或被投資企業母公司回購均可以實現私募股權投資基金的退出。采用此種退出方式，私募股權投資基金在投資時通常會要求所投資企業，承諾在上市后以事先確定的價格和轉讓方式回購其所持股份。
回購安排一般是由被投資公司的母公司作擔保進行, 或者母公司直接承諾回購。使用這種回購安排來退出關鍵在于私募股權投資基金對被投資企業母公司的贏利水平有一個比較全面的評估。在退出形式上往往通過逐步回購的方式來退出。
（五） 清算
破產清算當然可以使私募股權投資基金的投資人盡快退出, 但它卻不利于一般合伙人今后的募集和運作，是投資各方最不愿意采用的一種方式。但是該方式也有其優點：可以保證收回一定比例的投資額，減少繼續經營的損失，使資金盡快退出并重新投入更具成長性的項目中。在美國私募股權投資基金投資的企業有32%會進入清算程序，其所占比例與IPO 的比例大體相當。
清算方式的缺點是耗時較長，要通過繁瑣的法律程序，退出成本較高。
三、退出方式選擇建議
（一）對于處于成熟期的企業，適合選擇股權上市轉讓方式退出。成熟期的企業特點包括：項目投資規模較大、與產業投資者聯系緊密、項目技術成熟、市場已經初步打開、生產規模有望逐年擴大、經濟效益穩步上升。此類創業企業有望通過幾年的發展，使各項財務和經營指標達到上市融資標準。
另外也有部分企業其盈利能力暫時還不強甚至虧損，但依然適合通過上市實現退出。
（二）對于發展較為成熟、特別是預期投資收益現值超過企業市場價值的企業，對于那些急需資金周轉的私募股權投資基金，可以選擇股權協議轉讓或兼并收購模式。私募股權投資基金將創業企業包裝完善，出售給另一家私募股權基金，從而得以實現投資退出，獲得風險收益。該方式在一級市場發行情況不佳、上市難度較大等情況下，特別對于那些本身實力不夠強的私募股權投資基金，以及缺乏與監管機構、中介機構溝通能力的私募股權投資基金比較適用。
（三）對于部分上市后依然希望掌握公司控制權、不希望股權過于分散或不希望轉讓股份給第三方的創業企業。可以采用回購安排。
（四）對于被投資企業成長緩慢或者市場出現較大波動、項目上市或并購等因素不再成立時，選用清算的方式可以保證私募股權投資基金投資損失最小化，并及時為下一個項目準備好資金。
以上退出方式各有其適用的情況和范圍，要視具體情況權衡利弊，斟酌使用。
四、相關政策建議
以上各項退出方式的使用依賴于相關政策的完善，具體來說有以下幾點：
（一）整合、完善現有法律法規
盡管原外經貿部于2003年了《外商投資創業投資企業管理規定》、十部委又于2005年11月聯合出臺了《創業投資企業管理暫行辦法》，分別對外資和內資的創業投資企業進行了規范。但私募股權投資基金運作和退出可依據的法律法規依然缺失。既沒有系統的針對私募股權投資基金設立、運營、管理、退出的框架性規定，也沒有規范私募股權投資基金退出的專項通知或規定。
建議在現有的《公司法》、《合伙企業法》、《證券法》、《信托法》以及其他相關法規予以整合和修訂，例如修訂《基金法》或者制定專門的《私募股權基金法》，并在其中明確私募股權投資基金退出的相關條款。
（二）明確私募股權投資的監管機構
目前的創業投資企業中，發改委、財政部、商務部、證監會、人民銀行、外管局等各參與其中，多頭管理現象明顯，需要高層領導明確監管思路，統籌業務監管模式，減少行政程序，提高效率。
（三）有關部門應當積極推進多層次資本市場建設，提供多種退出渠道和機制供選擇。
下一步應在繼續發展主板市場和中小板市場的基礎上，完善創業板市場，構建場外交易市場，建立多層次的資本市場體系，為私募股權投資基金提供多樣化的退出選擇。
（四）在私募股權投資基金發展過程中加入第三方監管機制。由于私募股權投資基金的發展處于“跑馬圈地”的起步階段，私募股權投資基金運作各環節出現了一些不規范的行為，退出環節的不規范影響到了投資人的利益。建議參照證券投資基金的模式，引入商業銀行開展私募股權投資基金的托管，切實保障退出過程中投資人的利益。
參考文獻：
1.我國私募股權基金退出存在的問題
1.1 我國私募股權退出現狀
在私募股權投資基金的三大環節上，退出機制對項目的成敗影響最大，它關系到私募股權投資資本的流動性，只有成功的退出，才能使企業獲得預期的投資收益。當投資失敗后，通過股權轉讓或破產清算等方式退出能使私募股權投資基金的風險減少到最小，將損失減少到最低。資本的流動是投資的活力，核心是資本的退出，它是私募股權投資基金資本流動的關鍵，私募股權投資基金的退出就是為了實現收益，獲得高額的投資回報，通過及時退出，有效的避免風險企業發展過程中出現的波動性帶來的風險，最終降低私募股權投資基金的投資風險。
根據清科研究中心的數據，2007年共發生94筆退出交易，其中IPO方式退出79筆，上市后股份減持9筆，股權轉讓5筆，并購1筆；2008年，退出案例總數為24筆，其中以IPO方式退出的案例數為19筆，占2008年度退出案例總數的79.2%；2009年共計發生退出案例80筆，其中IPO方式退出71筆，股權轉讓退出3筆，并購退出3筆，其他3筆；2010年共計發生退出案例167筆，其中IPO方式退出160筆，股權轉讓退出5筆，并購退出2筆；2011年我國私募股權基金共發生IPO推出135筆，并購7筆，股權轉讓5筆，管理層回購1筆及其他形式退出2筆。2012年共有177筆退出案例，從退出方式分析，177筆退出包括IPO方式退出124筆，股權轉讓退出30筆，并購退出9筆，管理層收購退出8筆，股東回購退出6筆。
從從上述數據中，我們可以看出我國私募股權基金的退出方式有如下兩個特點：第一、IPO退出占很大比重，私募股權退出形式單一；第二、IPO退出占比開始下降。
1.2 IPO退出占很大比重，私募股權退出形式單一
產權交易市場和場外交易市場一直都是經濟發達的國家多層次資本市場的重要組成部分，而在我國，產權交易市場不活躍，使得我國私募股權投資基金的退出過度依賴于IPO這種渠道，造成其退出渠道過于單一。一方面，由于產權交易市場主要是為國有企業服務，私募股權投資基金要在產權交易市場退出需要支付較高的費用，使得企業在投資不理想或失敗的情況下，通過這種方式退出難以獲得利潤，增加了投資的風險；另一方面，由于各個地方的產權交易市場缺乏交流，沒有在全國范圍內形成一個統一的市場，當股權轉讓影響到當地稅收收入時，往往會收到當地部門的干預，影響資源的優化配置。
1.3 IPO退出占比下降
我國境內資本市場的上市標準較高，上市資源稀缺，上市對象主要是針對國有大中型企業，但這些企業的數量與其它企業相比較少。因此，主板市場高標準的上市條件使得大量的中小企業很難實現通過主板上市。由于主板市場退出的高標準，我國于2004年6月和2009年10月先后推出了中小板和創業板，在一定程度上緩解了私募股權投資上市退出的壓力，拓寬了私募股權投資基金的退出渠道，但與之配套的政策環境和市場體系仍處于不完善狀態。從目前來看，我國中小企業板的上市標準跟主板市場上市的標準差別不大，對于許多私募股權投資基金投資的企業而言，上市門檻仍然偏高，這在很大程度上限制了這些企業的發展。而創業板由于上市時間短，規模小、經營還不穩定，存在著較大的風險。為保護投資者的利益，在退出制度的設計上較為保守，因此，目前我國的創業板上市門檻仍然較高，在減少風險的同時，又把一些具有發展潛力但資金短缺的企業拒之門外了。
截至2012年12月6日，IPO在審待發企業合計為830家，其中上證所擬主板企業有168家；深交所擬中小板企業有342家；擬創業板的公司有320家，根據最近新股發行節奏，要消化如此數量IPO少則3年，多則5年。而在這3年或5年間，還有新的公司要排隊上市，如何疏通IPO堰塞湖已經成為證監會要解決的第一大問題，介于上市的競爭過于激烈，不少私募股權基金被迫選擇其他退出方式。
而且，IPO退出也有它內在的一個根本缺陷，那就是退出時間可能很長，其退出收益大小與股票市場上的價格波動息息相關。私募股權投資基金要在股票市場上賣出股份，必須先進行登記，而且要根據不同股票的交易量、股本大小等確定一次賣出的股份數量，登記到最后賣出有時最快也要近一個月時間。
另外，《公司法》和《證券法》有“在上市之前，發行人控股股東、實際控制人和新引進的戰略投資者應當承諾，上市后3年內不向他人轉讓其已持有的發行人股份。”的規定，這也給私募的退出設置了一個障礙。
2.解決私募退出問題的對策
由于以上障礙，迫使許多私募被迫放棄IPO上市退出的方式。然而，由于我國的產權交易制度不健全，管理層收購、并購等發展較慢，通過IPO以外方式退出存在較大難度，如果沒有一個合適的方式分流IPO退出的壓力，則私募的退出極有可能走入死胡同，從而不利于私募股權基金的發展。為了保證私募股權基金的穩定健康發展，我們需要做到以下幾點：
首先，要進一步完善中小板市場、大力發展創業板市場。中小板市場也是私募股權投資基金退出的主要市場，在證券市場比較成熟的發達國家，都有比較完善的中小板市場支持私募股權投資基金的退出。而在我國深圳設立的中小板市場，其上市條件對中小企業而言還是比較苛刻的，因此，要對中小企業放寬上市條件，對高新技術產業和具有良好成長性的企業適當放寬連續盈利和持續經營的要求；放寬他們的再融資條件，對少數發展潛力好但又急需資金支持的企業提供資金支持。通過完善中小板市場以建立健全多層次的資本市場，為私募股權投資基金的退出提供便利。創業板市場建立的目的主要也是為了扶持中小企業，尤其是高成長性的中小企業，為私募股權投資基金投資的企業建立正常的退出機制，為多層次的資本市場的形成添磚加瓦。
其次，要建立全國統一的產權交易市場。資本退出時，產權市場的企業并購重組平臺可以為私募股權投資基金提供通暢的退出渠道，私募股權投資基金可利用產權交易市場尋找買家，或者利用交易機構的產權經紀人撮合賣出股權，通過公開掛牌轉讓，多方征求意向受讓方，形成有效競價，充分發現價格，實現私募股權資本的增值，改變中國私募股權基金推出形式單一的局面。
最后，由于中介機構不僅可以有效的解決私募股權投資基金運作過程中信息不對稱的問題，而且在私募股權投資基金退出過程中，對其收益和成敗也發揮中至關重要的作用。例如，在私募股權投資基金的并購退出中，通過各中介機構的協作配合，可以為有效地減少并購過程中的不確定性，提高并購效率。因此，我國要努力建設培養良好、高效的中介服務體系。
參考文獻
[1]郭靜.淺析我國私募股權基金發展現狀[J].中小企業管理與科技（上旬刊），2009（02）：162.
[2]馬海靜.私募股權投資基金退出機制研究[J].廣東廣播電視大學學報，2009（02）：92-95.
[3]李青.私募股權投資基金退出方式和退出時間研究[D].廣東：中山大學，2008.
[4]羅翠英.私募股權基金退出方式研究[J].中國商界（下半月），2010（01）：64-65.
[5]清科研究中心.2007年中國私募股權年度研究報告[R].北京：清科集團，2008.
[6]清科研究中心.2008年中國私募股權年度研究報告[R].北京：清科集團，2009.
[7]清科研究中心.2009年中國私募股權年度研究報告[R].北京：清科集團，2010.
一、私募股權基金退出機制內涵及方式
（一）內涵
私募股權投資基金退出是指在其所投資的企業發展到一定成熟的階段之后，私募股權投資機構將它持有的權益資本在市場上出售，以收回投資成本并實現投資回報的行為。私募股權投資的根本目的并不是掌握公司控制權或者長期經營權，而是在恰當的時機退出企業來獲取高額收益。一般而言，私募股權投資包括籌集資金、選擇項目和增值退出等三個階段。這三個階段是緊密相連、不斷循環的過程，其中任一環節的不成功都會導致整個項目的失敗。在這三個環節中，私募股權投資基金的退出是最后一個環節，也是核心環節，其實現了資本循環流動的活力性特點，對項目成敗影響最大。
（二）方式
所謂私募股權退出機制，就是當私募股權基金投資于風險企業一定階段后，當風險企業達到或遠離背向于私募股權基金所希望的發展目標時，私募股權機構選擇撤出資金終止對風險企業的投資。私募股權終止投資的目的在于實現投資增值或控制損失進一步加大。對不同發展程度的風險企業，可供私募股權機構選擇的退出方式主要有IPO、并購退出、清算三種方式。
1、IPO
IPO即首次公開發行，指風險企業向社會公眾發行股票，成為上市公司。IPO通常是私募股權基金最為偏好的退出方式，因為通過這種方式，私募股權基金持有的風險企業股份，從不可流通股轉變為上市公司股票，同時獲得較高的資本增值。
圖-1 私募股權基金IPO退出流程
2、企業并購
所謂企業并購，是指私募股權投資機構將股份出售給第三方的投資者的退出方式。根據第三方資金性質的不同，可以進一步細分為一般收購和第二期收購。
圖-2 私募股權基金并購退出流程
3、清算
通常情況下，IPO退出和并購退出往往能給私募股權投資基金帶來收益，退出的目的在于兌現利潤；而當采用清算退出時，退出目的往往就是控制損失。所謂清算，是指經營不善的企業被迫解散，終止公司業務，分配公司財產的法定程序。相對于私募股權投資機構的意義即是清算退出，當風險企業不能健康發展時，私募股權機構不得不解散風險企業以避免或者降低財產的損失。清算退出方式是私募股權投資機構迫不得已的選擇。
二、國外私募股權基金退出機制經驗借鑒
（一）美國和歐盟私募股權基金退出數量概況
國際實踐經驗表明在上市、并購和清算三種主要退出方式中，除了私募股權基金完全失敗時使用清算退出方式外，IPO退出往往會獲得較好的退出收益，上市有利于企業家獲得企業的財務控制權，有利于激勵核心層考慮企業的長遠發展，因此上市退出受到歡迎。企業并購的退出方式最為迅速，操作便捷，也是一種較好的退出方式。2008年以前，國外私募股權基金快速發展，推出量和退出金額逐年增加，2008年次級貸危機時的私募股權基金的退出速度大幅降低。以下是美國1992-2008年IPO和并購退出項目數量的統計以及歐盟2004-2008年IPO和并購退出項目數量的統計。
圖-3 美國1992-2008年IPO和并購退出項目數量
圖-4 歐盟2004-2008年IPO和并購退出項目
（二）美國和歐盟私募股權基金退出的經驗借鑒
1、高度重視退出環節以及宏觀經濟的影響
在國外，無論是理論界還是學術界都非常重視私募股權基金退出環節的作用和地位，私募股權基金退出受到重視的誘導事件是2000年美國網絡股泡沫破滅，網絡股泡沬破滅導致納斯達克市場大幅度波動，極大地影響了私募股權基金的退出，導致私募股權基金行業急劇萎縮。通過這一事件，一些觀察者發現私募股權基金的退出對私募股權基金行業具有直接的影響，這一影響程度甚至超過了籌資和投資環節對私募股權基金業的影響力，必須予以高度重視，也正是這一事件拉開了國外學者研究宏觀經濟關系對私募股權基金退出的序幕。當前，國外學者已經對經濟總量（GDP）、貨幣市場、技術沖擊以及資本市場對私募股權基金退出的影響進行了考察，為通過宏觀經濟調控私募股權基金的退出速度和結構提供了理論上基礎。實際上，只有在思想上重視退出，才能不斷的改善私募股權基金退出問題。相比較而言，在我國，無論是政府還是學術界對私募股權基金退出環節的重視程度還遠遠不夠。
2、暢通的退出渠道必須覆蓋所有可能的風險企業
國外的私募股權基金的退出經驗表明各種退出方式沒有絕對的優劣之分，因此不同的國家在發展退出渠道過程中會有主次之分，各國會根據已有的退出渠道的狀況和稟賦選擇一種主要退出方式并著力建設和完善，美國由于資本市場發達，因此選擇通過完善資本市場退出體系從而疏通退出渠道，以色列、韓國、日本等國也根據本國的條件選擇大力完善資本市場體系。歐洲各國則主要通過完善并購市場以支持私募股權基金的退出。不僅如此，這些國家在完善退出渠道時，都會注重將著力發展的退出渠道覆蓋所有類型的風險企業，否則如果一些需要退出的風險企業無法通過國內暢通的渠道退出，那么再多的退出渠道也不能被視為完善和暢通的退出渠道。例如歐洲的產權交易市場可以為任何類型的，包括成功的，不成功的風險企業提供交易，而美國的納斯達克市場和三板市場，英國的AIM市場和未上市股票市場，韓國的科思達克市場都可以交易盈利和虧損的所有企業，都覆蓋了所有的可能需要交易的風險企業。其他的國家在發展退出市場過程中，也都采取了一系列的措施確保所有企業都可以交易。
3、積極解決退出過程中的信息不對稱
理論的研究表明信息不對稱對私募股權基金的退出具有重要的影響，因此國外的政府和市場都非常注重解決退出過程中的信息不對稱問題。市場發展方面，形成了完善的退出中介體系，這種中介體系除了包括普通的中介服務機構，如投資銀行、會計師事務所、律師事務所和仲裁機構、資產評估機構、共同基金、科技中介機構、信托投資公司這些一般的中介機構外，還有一系列特殊的中介機構，如標準認證機構、項目市場潛力調査機構、知識產權評估機構、督導機構、履行監管和自律職能的行業協會等。這些機構為私募股權基金退出提供研究、評估和談判服務，也解決了信息不對稱問題，極大地提高了私募股權基金的退出效率。政府信息監管方面，主要通過一系列的法律法規要求私募股權基金披露相關的風險企業信息，并對相關的信息披露進行監督。如，盡管美國納斯達克對上市企業的要求不高，但對其信息披露有嚴格的規定，并對信息披露進行嚴格的監管、檢査在傳媒上披露的有關公司股票信息，對違規公司責令其停止上市交易活動；納斯達克系統對所有上市企業的交易活動實行實時監管，保證交易活動的真實性。在英國，為了促進私募股權基金退出活動，英國AIM采取了與主板市場差異化的監管策略，AIM監管的關鍵是對公司信息進行充分的披露和公開，在此基礎上，投資者根據披露的信息進行自由選擇。
AIM規則簡潔但必須嚴格遵守，其監管主要采取保薦人制度，保薦人在被保企業進入AIM市場前，對企業的資料和文件進行嚴格審核，確保信息的真實性。
三、我國私募股權基金退出機制的建議
（一）建立完備的法律體系
應盡快建立起一套有關私募股權基金的發起、運作、退出的辦法和完整機制。例如針對企業IPO后禁售期過長而影響私募股權投資基金及時退出問題，我們可以借由其他制度來代替禁售期制度。同時注意與其他法律相協調，完善和健全私募股權基金法規體系。另外需要強調的是，并購作為私募股權投資基金重要的退出手段，在西方國家，公司采取并購方式退出的約占70%左右。而并購這種市場行為會牽涉多方利益，必須有一個良好的法律環境來加以約束和規范。所以，制定并購方面的法律勢在必行。
（二）構筑多層次資本市場體系
國內私募股權基金退出機制存在著一系列的問題，這些問題的關鍵點在于缺少一個多層次的資本市場體系。一方面必須加強主板市場與創業板市場建設，注意發展產權交易市場；另一方面根據國內市場的特點建立有中國特色的場外交易市場。
（三）培育和健全私募股權基金的中介服務體系
鼓勵多種私募股權投資服務公司的建立，為私募股權投資的退出提供市場信息、決策咨詢和談判等服務。同時規范這些中介機構的市場化運作，這樣可以讓它們在競爭中做大做強。推動我國的證券公司、投資銀行積極介入私募股權投資領域，為被投資企業的IPO或者收購退出提供有效服務，從而降低退出成本，提高退出收益。最后，大力培養相關的專業人才，從根本上提高中介服務的質量。
參考文獻：
一、研究背景
私募股權投資是以私募的形式對非上市企業進行權益性投資，在實際運作中考慮未來的退出機制，即通過IPO上市、并購、清算等方式，出售其所持股份并從中獲利。私募股權投資在募集投入企業時就要考慮退出機制，實現投資回報，開始新一輪循環。根據清科研究數據顯示，2012年359支私募股權投資基金，募集了253.13億美元，比去年388.57億美元下降34.9%，融資規模有所降低。目前整體市場環境的不景氣，對私募股權投資的退出可謂雪上加霜。面對諸多退出障礙，私募股權投資機構如何規避政策性風險，拓展退出途徑引起廣泛關注。
二、私募基金的退出障礙
私募股權投資的退出方式主要有公開上市（IPO）、并購與重組、回購、破產清算。根據清科研究數據顯示，中國在2012年發生177筆退出案例，涉及了126家企業。從退出渠道來看，177筆退出中124筆屬于IPO方式退出，涉及了73家企業，30筆屬于股權轉讓退出，9筆屬于并購退出，8筆屬于管理層收購退出，6筆屬于股東回購退出。目前，私募股權投資的退出方式還主要偏好A股的公開上市。圖1運用魚骨圖模型對私募基金的退出障礙做出系統解析。我國私募股權投資退出面對6個主要問題，以時間維度作為研究視角，可劃分為短期、中期及長期問題。
（一）IPO上市受阻和并購重組市場嚴重失衡
境內外資本市場受全球金融危機和做空機制的影響，股市不振，新股發行大幅萎縮，嚴重影響了私募股權投資退出。2012年10月10日起，證監會暫緩新股IPO的審批，但擬上市公司的上市申請卻有增無減，截止2013年初IPO財務核查啟動時，在審待發企業已經達到882家，可謂中國A股市場有史以來最龐大的IPO堰塞湖。從我國A股的首發市盈率看，2010～2012年分別為59.1倍、45.95倍及30倍左右。IPO發行渠道受阻、上市平均市盈率的明顯下滑以及股市經常受到政策層面影響，如果私募股權投資機構仍然將IPO作為主要退出通道的話，可能會面臨重大的挑戰。
并購交易往往伴隨著股份轉讓而實現，而股份的順利轉讓離不開健全、規范的產權制度。但目前我國經濟體制中有關產權交易的法律法規尚不健全，導致產權交易市場的法律地位的不確定，制度建設滯后。從企業的角度分析，并購重組會對原有的關鍵人員進行調整和更換，企業經營者會存在抵觸情緒，影響了并購重組的實現。
（二）缺乏高效的金融服務平臺和中介組織體系
私募股權投資的退出機制高效運作離不開金融服務平臺，它對建立資質評級和社會信用體系，以及改善資本市場環境等方面起到極其重要的作用。金融服務平臺是理順私募股權投資退出渠道的重要基礎。但目前的金融服務平臺僅限于各地區，服務質量和水平參差不齊，一定程度上阻礙了退出渠道的暢通發展。
目前我國注冊的保薦機構近80家，40多家具備證券資格的會計師事務所，數百家具備證券資格的律師事務所，這些中介機構通過盡職調查，判斷項目收益與風險，保證項目的真實和準確性，對企業和市場負責，股權交易市場尤其是新三板和場外交易市場的交易更依賴于券商的中介服務。這些中介機構按照服務級別劃分為兩類：一般中介機構如會計師事務所、律師事務所、資產評估事務所等；特殊中介機構包括行業協會、知識產權評估等。
（三）不完善的資本市場和法律法規體系
目前，我國正努力構建層次多樣的資本市場，包括主板、中小企業板、創業板、新三板、場外交易市場等，其目的是為不同的行業、發展階段、風險類型企業提供融資平臺，也為私募股權投資提供了有效退出渠道。但是主板市場的功能定位于市場化、產業化階段的成熟企業，對投資者利益保護機制不足，創業板缺乏合理的退市制度，導致市場存在巨大泡沫風險，股權交易市場分散、混沌，各地的股權交易中心同質化競爭嚴重等等。
現行的《公司法》和《企業破產法》等法律法規還存有許多與私募股權投資的發展不匹配的地方，尤其是對于退出方面。比如，《公司法》第149條明確規定：“公司不得收購本公司股票，但為了減少資本而注銷公司股份或是與持有本公司股票的其他公司合并時除外”。顯然，依據此項條款，私募股權投資機構不得要求被投資企業回購其持有股份。目前的《企業破產法》僅針對于國有企業破產，其他企業適用于《民事訴訟法》所規定的破產程序，對私募股權投資以破產清算方式退出不利。
三、途徑分析
中國私募退出情況，根據清科研究數據顯示，在2006～2012年發生IPO退出案例558家，占總額84.4%，為私募股權投資帶來5.94倍的回報，并購重組退出案例274家，占總額14.8%，為私募股權投資帶來2.27倍的回報。中國私募退出途徑單一，借鑒國外私募股權投資退出機制，本文對并購重組、APO模式結合案例進行重點分析。
（一）并購重組
并購程序比IPO程序更靈活，限制較少，交易過程較為迅速、簡明，私募退出者無需受日期和期限方面的約束；并購過程中受保密條款規定，各參與方對企業相關敏感數據及信息披露較少，并購重組的實施最大優勢在于能夠發揮經營和財務的協同效應，所以在國際上普遍受到私募股權投資機構的青睞。
1.案例分析。深圳市東方富海投資管理有限公司（簡稱東方富海）向上海英孚思為信息科技股份有限公司（簡稱英孚思為）投資了2450萬元，占總股份9.72%。用友軟件股份有限公司（簡稱用友軟件）為了擴展業務，有意向收購英孚思為公司。雖然英孚思為公司具備了IPO的各項條件，但考慮到軟件與咨詢服務的一體模式，順應汽車行業發展新趨勢，于2010年6月18日，以4.91億元全資收購英孚思為公司。此次交易東方富海公司通過并購交易退出持有英孚思為9.72%的股份，獲得回報2322.52萬元，回報率為94.8%，從投資到退出僅花費9個月時間。用友公司形成了對汽車行業整體解決方案，提高了后臺軟件的市場拓展。行業前端軟件市場取得了領先地位；英孚思為公司也因為此項并購取得了汽車行業前端軟件市場領先地位，可謂一舉三得。
2.啟示。（1）東方富海通過并購及時地退出投資，獲得較高回報，贏得了聲譽，有利于下一輪的募集資金。（2）并購交易較為簡明，效率高。此次交易中介顧問為安永華明會計事務所，為英孚思財務性復核以及價值評估等，耗費成本較低。并購事宜從2009年12月開始到2010年6月簽訂并購合同，時間歷時六個月，時間成本較低。（3）此次并購交易屬于吸收合并形式，保持原公司業務發展的連續性，獲得稅收優惠，而且并未披露太多關于英孚思為經營信息，極大地保護了其擁有的知識產權。（4）私募股權投資以并購重組方式的退出，給私募帶來可觀收入，為企業贏得了更大發展空間，進一步證明了并購退出投資也是私募股權投資成功退出投資的方式之一。
（二）APO模式
APO是指向國際投資者定向募集資金，而進行的融資型反向收購，使私募獲利后退出。這種模式介于IPO上市和反向收購之間的融資程序，且能彌補兩者不足。特點是，快捷高效，成本較低。私募股權投資機構可在投資企業上市后拋售股票，實現退出。對美國私募股權投資機構而言，APO模式是投資中國公司的較好途徑。
1.案例分析。深圳比克電池有限公司（簡稱比克）欲尋求海外上市，但要一年以上才能完成；直接引入私募，但對其估值太低，于是選擇與沃特財務集團合作進行APO模式。2005年1月，公司總共融資1700萬美元，同年9通過定向增發融資4345萬美元。2006年5月31日，比克由美國OTCBB市場轉板到美國NAS-DAQ交易市場，市值達到近5.5億美元。
2.啟示。（1）OTCBB市場融資能力的有限。選擇這種模式，企業首次上市的場所必須是類似于美國OTCBB市場，這種市場與主流板塊市場不同，投機性較強，市場融資有限。完成板塊之間的轉換，限制較多，比如，美國規定5美元以上的股票交易價格必須維持3個月，之后不得低于1美元，股東人數不得少于400人等硬性條件，企業需要做好應對工作。
（2）尋找合適的中介機構。中介機構的選擇至關重要，可以幫助企業了解當地法律法規，理順業務結構，按照國外思維來構建和調整。企業通過APO模式實現海外上市，其私募股權投能夠成功退出，合適的中介機構將起到事半功倍的作用（寇宇和臧維，2008）。
四、結論與政策建議
目前私募股權投資退出受到種種障礙，主要是由于多層次的資本市場發展不完善，法律法規不健全及缺乏高效的金融服務平臺和中介組織體系。因此，要解決私募股權投資的退出困境，必須從機構自身、環境建設及提高中介服務三方面著手。
（一）私募股權投資機構
1.高度重視退出機制。截止2011年12月31日，中國境內注冊的私募股權投機構已經達到4139家。從事私募股投資機構的增多，反映了私募資金來源充裕，業務不斷發展。私募股投資機構在投資之初就要設立明確的退出方式。投入企業時，要平衡進入與退出時機、程度，防止投資規模擴大后，難尋退出途徑，導致投資項目失敗。因此，私募股權投資機構在投資之初，在與被投資企業簽訂的合約中就退出方式、宏觀環境變化時退出時間、程度等策略變化等問題列明相關條款，掌握退出時機、方式的主動性。
2.退出方式不斷創新。很多私募股權投資機構將Pre-IPO方式，作為主要的盈利模式，由于境內外資本市場低迷，還維持原來退出模式，勢必行不通。當前必須轉換思路，拓展并購、APO、清算模式，實現退出機制暢通的運行。
（二）政府應加強宏觀環境的建設
1.加大力度建設產權交易市場。產權交易市場門檻低，限制少，恰當的時機下尋求合適的買方，可以快速實現私募資本退出。但目前國內產權市場主要由各地方政府建立，區域性、全國性的聯交系統缺乏，交易機構領導以政府官員為主，導致市場分散，缺少市場壓力，創新性不足。因此政府應該以區域性產權交易市場為基礎，建立全國聯交系統，進而建立起三板、四板市場，推動轉板機制，不斷完善多層次的資本市場體系。
2.健全法律法規。我國一些法律和各種規章條款制約了私募股權投資的退出，隨著私募股權投資機構的增加，行業的興起，建立風險投資企業法，對并購、回購、清算等退出活動作出詳細規定，使各種私募退出途徑有法可依，減少私募退出過程中的各種分歧，提高效率，保障私募股權投資退出機制順利和健康。
（三）提高中介服務
各中介機構需要引入競爭機制，促使其在競爭中不斷提高自身素質。規范、專業顧問可以從稅收籌劃方案的設計、法律合同的擬定、財務報表的整合等角度來推動私募退出活動的順利進行，從而能在最大限度上降低私募退出投資時所帶來的成本問題和交易時間，使投資退出更加順暢、快捷和高效。此外，政府應當推出中介行業準入制度，對私募股權投資者、出售方企業和收購方在選擇退出模式時能提供及時的顧問支持，減少了因選擇顧問而帶來的一系列問題。
總之，私募股權退出機制不暢通則會嚴重影響私募股權市場發展，因此，健全和完善退出市場，努力開拓新的途徑暢通退出機制，才能優化資金配置，提升企業價值，也是我國建立多層次資本市場的不可缺失的環節。
參考文獻
[1]馬海靜.中國私募股權投資退出方式研究[D].上海：上海師范大學，2010.
[2]吳曉靈.發展私募股權基金需要研究的幾個問題[J].中國企業家，2007（5）：32-35.
[3]伍先敏.我國私募股權基金退出機制研究，時代金融[J]. 時代金融2009（11）：10-12.
[4]張亦春和林木順.我國私募股權基金退出方式偏好與障礙分析[J].現代管理科學，2012（9）：7-9.
[5]陳瑛.中國風險投資業退出渠道問題的研究[J].經濟研究導刊，2010（19）：54-56
[6]張俊芳.中國風險資本市場退出渠道的現狀、問題及政策建議[J].中國科技論壇，2011（1）：118-122.
一、引言
伴隨著我國經濟的持續快速發展，國有企業的改制成功和金融改革的不斷深入，我國的私募股權投資作為新的資本力量已經逐漸登上了資本市場的舞臺。雖然我國的PE發展時間還不長，但是由于其自身的融資渠道寬廣、關注有發展潛力的中小企業等自身特點，儼然已成為發展證券市場和中小企業融資的新亮點。尤其在去年由于流動性收緊加之銀行業對國有大型企業貸款的青睞，眾多中小企業面臨融資困難，造成民間“高利貸”資本借貸盛行，這無疑又給中小企業“雪上加霜”，以至于溫州大量企業老板“跑路”。因此，當下發展PE不失為解決中小企業融資難題的有效渠道之一，同時也是我國金融市場改革完善多層次資本市場的必然要求。
二、我國私募股權投資的發展現狀
私募股權投資（Private Equity）指對那些不能在公開交易所進行交易或者是不能公開對外出售的代表被投資資產權益的證券的股權投資。廣義的私募股權投資包括發展資本（Development Finance），夾層資本（Mezzanine Finance），管理層收購或杠桿收購（MBO/LBO），重組（Restructuring）和合伙制投資基金（PEIP）等。PE起源于美國，1976年，華爾街著名投資銀行貝爾斯登等三名投資銀行家合伙成立了一家投資公司KKR，專門從事并購業務，這是最早的私募股權投資公司。20世紀90年代是PE發展的高峰時期，也就是在那時私募股權投資開始進入我國。
1992年大量海外投資基金涌入中國，但大部分都是以與我國各部委合作的形式。比如，北方工業與嘉陵合作。事實上，在我國對于PE的發展是從產業投資基金開始的。我國的第一支產業投資基金是1992年成立的淄博基金，由于其投資類型主要為實業投資并且從其投資運作上看已經具備了PE的特點，所以一般認為淄博基金是我國的第一支私募股權投資基金。隨著我國改革開放的深入和證券市場的逐步發展，1999年形成第二波PE投資浪潮。大量的資本投向互聯網行業，但是由于當時的創業板還沒有上市，PE公司退出渠道不暢通，從而導致大批投資公司無法收回資金而倒閉。進入21世紀后，我國的市場化經濟制度初步形成，法律法規不斷完善、金融深化不斷深入，為我國的私募股權投資創造了良好的發展環境。不管是從規模還是投資總額都大大超過了以往任何時期。下面主要從投資規模、投資行業、投資基金的退出機制、資金來源等幾個方面來詳細分析私募股權投資基金的發展現狀。
1.隨著近年來中國資本市場蓬勃發展和完善，私募股權投資規模不斷擴大。在經歷了2008年金融海嘯沖擊、2009年的募資、投資低迷期之后，2010年中國私募股權市場迎來了強勁反彈。當年共有82支可投資于中國大陸地區的私募股權投資基金完成募集，募集金額276.21億美元，共發生投資案例363起，交易總額103.81億美元；基金數量與募集規模分別為2009年水平的2.73倍與2.13倍。據統計，11年共有235支可投資于中國大陸地區的私募股權投資基金完成募集，為2010年的2.87倍，披露募集金額的221支基金共計募集388.58億美元，同比上漲40.7%；2011年中國私募股權市場發生投資交易695起，其中披露金額的643起案例共計投資275.97億美元。由此可看出，我國的私募股權投資市場正處在快速上升階段，隨著我國資本市場的不斷開放和完善，PE必將同銀行貸款、IPO等成為企業融資的重要渠道。
2.投資行業范圍更加廣泛。2011年私募股權投資涉及24個行業，且各個行業投資活躍程度均呈顯著增長。其中尤以機械制造、化工原料及加工和生物技術行業增加最為快速。11年機械制造行業完成投資61起，為上年的2.10倍，行業投資總額為11.02億美元；化工原料及加工行業共完成投資56起，投資金額13.76億美元，分別為2010年的3.29倍和7.64倍。生物技術行業完成投資交易55起，共計涉資35.75億美元，為上年的4.22倍。圖1是2011年私募股權投資涉及的24個行業及其投資數量。
圖1 2011年私募股權投資涉及的24個行業及其投資數量
由圖中可看出，私募股權投資基本上涉及了我國的大部分重點行業，投資熱點已經不僅僅拘泥于服務業等傳統行業。
3.退出方式單一，主要以IPO方式。去年我國私募股權投資市場共發生105筆退出案例，同比減少10.2%。其中，IPO退出共有135筆，境內上市98家，占比達到72.6%；并購退出7筆，較2010年的2筆上漲250.0%；股權轉讓退出5筆。自從2009年創業板上市以來，IPO已經成為PE退出的主要渠道。私募股權投資的退出方式除了IPO以外，還有并購退出、股權轉讓退出、回購退出和破產清算。當然破產清算是失敗的退出方式，所以我們還可以發展以并購、股權轉讓等方式退出。
私募股權基金一般是指從事私人股權（非上市公司股權）投資的基金。除單純的股權投資外，出現了變相的股權投資方式，如以可轉換債券或附認股權公司債等方式投資，和以股權投資為主、債權投資為輔的組合型投資方式。自2007年6月1日《合伙企業法》的施行，為我國私募股權的發展奠定了堅實的基礎，尤其是其提出的有限合伙人的合伙方式，為資本大量進入私募股權基金提供了堅實的法律基礎。
產權交易所是指固定地、有組織地進行產權轉讓的場所，是依法設立的、不以贏利為目的的法人組織。產權交易所作為產權交易的中介服務機構，它本身并不參與產權交易，只是為產權交易雙方提供必要的場所與設施及交易規則，保證產權交易過程順利進行。現在，產權交易所已經逐漸成為項目源與投資人的對接平臺。產權交易所主要為私募股權提供標的企業，為私募股權退出時的二次轉讓提供平臺，為私募股權基金的高效退出服務。
通過國內外的經驗表明，私募股權基金的退出主要有上市、出售、股權回購和清算四種。上市退出方式有較高的退出收益，但是其操作性往往不強，絕大部分私募股權基金無法通過上市的方式退出。股權回購方式退出是私募股權基金退出的主要方式，其主要優點是退出方便快捷，退出成本小，退出收益較高。清算退出的方式一般適用于股權投資失敗，這是投資者最不想看到的結局。股權出售退出機制往往由于投資方與項目方的信息不對稱，導致不能很好地運用這一方式進行退出，但是產權交易所的出現和壯大為私募股權的退出提出了一個新的途徑。
一、我國私募股權投資于產權交易市場對接的前景分析
目前滬深股市共近2500家上市公司，但是全國非上市公司數量卻達到500萬家左右，這些公司中的很大一部分具有很高的投資價值，是我國資本市場中的有生力量。建立產權交易市場，將對資源的優化配置、股份流動性的提高起到積極作用。對于私募股權而言，這是一塊巨大的沒有經過開發的市場，這些非上市公司必將會成為私募股權投資的主要方向。對企業而言，眾多中小企業將不再受資產規模、資金狀況、人員素質、盈利能力的嚴格限制，將在更廣闊的范圍內通過直接融資快速壯大，發展成為優良的企業；對投資者而言，一些具有實力的投資者和絕大部分私募股權投資者有了更廣闊的的投資渠道。隨著非上市公司產權交易平臺的搭建，隨著私募股權投資與產權交易市場的逐漸對接，產權交易所、私募股權投資機構、融資企業等各方都將會有一個美好的發展前景。
二、我國私募股權投資與產權交易市場對接的思路
第一，在前期私募股權篩選項目的過程中，可以通過產權交易所掛牌的各種交易信息，根據私募股權投資基金的投資方向、類別進行篩選，找到合適的項目以后，通過利用產權交易平臺信息透明的特點，對項目進行詳盡的調查，評估。調查合格的項目，投資人需向產權交易委員會遞交舉牌申請，產權交易委員會根據具體情況決定轉讓的方式。
第二，在產權交易市場中期管理上，產權交易市場可以有針對性的為私募股權基金提供項目方的具體信息，比如項目方第三方審計報告，提高項目轉讓的效果。也可以為項目方有針對性的提供私募股權基金的具體信息，比如對私募股權的第三方評級報告。也可以為企業提供專業的財務、金融、法律、管理咨詢，提高企業的盈利能力。
第三，在后期退出上，在項目方和投資方的共同努力下，在企業價值獲得提升的情況下，可以再次通過產權交易市場進行產權交易，產權交易市場最后為其建立詳細的產權交易信息檔案，為產權交易的再次實現提供堅實的基礎。
三、我國私募股權基金與產權交易市場的對接方式
第一，共同發起私募股權投資基金。
私募股權基金與產權交易市場對接可以通過共同發起私募股權基金，產權交易市場可以加強對項目方的監管，促進產權的流動，甚至可以成為“做市商”，整合項目方與投資方，減少投資壁壘，促進雙方健康穩定發展。與此同時，產權交易所還可以將國際資本與國際項目引入國內，也可以將國內資本與項目推向國際市場，促進國內外資源緊密結合，學習國際先進經驗，推動我國私募股權基金穩定發展。
共同發起的私募股權投資基金提升了產權交易機構的業績，增強服務人員能力，提升業務品質，增強產權交易所資金運用能力和市場調控能力；通過共同發起的私募股權投資基金促進國有企業改制，拓寬國有企業、集體企業、非公經濟的融資渠道；通過共同發起的私募股權投資基金，為逐步建立自己的基金打下堅實的基礎，通過合并、收購，整合上下游產業鏈，拓展產權交易所的業務范圍，增強產權交易所在穩定經濟增長的能力。
第二，共同合作發展私募股權與產權交易業務。
現階段，產權交易所與私募股權基金共同建立私募股權共同基金的條件還不太成熟，但是產權交易所的會員既產權交易業務，也直接進行私募投資的情況還是很多的，比如說上海聯合產權交易所吸收中國創投、中國銀河等投資機構為其特別會員，這些會員分別投資于不同的項目領域，包括中小科技型企業、環保能源企業、房產企業等。他們不僅為上海聯合產權交易所帶來了先進的投融資理念，更重要的是他們將逐步增強與上海聯合產權交易所的聯系，為建立共同的私募股權投資基金打下堅實的基礎。同樣，北京金融資產交易所與天津股權交易所也吸收了一大批投資機構作為其特別會員，并且他們還與眾多國際私募基金建立了合作關系，推動了股權交易所與我國私募股權基金的發展。
第三，共同搭建私募股權基金企業并購平臺。
我國產權交易市場具有監管嚴格，交易透明，信息透明的優勢，大部分企業的兼并重組可以在產權交易市場順利進行，這正好為私募股權基金提供了大量的優質企業資源，這為私募股權基金提供了一個非常好的產權并購平臺。不僅如此，共同搭建的企業并購平臺也拓展了產權交易所的業務范圍，增強了產權交易所的盈利能力。
四、我國私募股權基金與產權交易市場對接的政策建議
1.制定和完善相關法律法規，在保證私募股權基金和產權交易市場順利發展的前提下，進一步減少相關政策法律方面的限制，為社會資金如社保資金、金融機構資金進入私募股權市場創造相對寬松的環境。與此同時，完善相關法律，為私募股權基金與產權交易市場的對接打下堅實的法律基礎。為對接以后的穩定、持續、健康的發展提供法律保障。
2.建立靈活有效的監管體系，建立一個法律約束下政府監管與行業自律相結合的監管體系，尤其是對私募股權基金行業進行有差別的監管，降低私募股權基金業的資金緊張程度，降低私募股權基金業的成本，促進其平穩快速發展。
中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：A 文章編號：1006-1428(2009)02-0053-03
私募股權投資基金(Private Equity)是指以非上市企業股權為主要投資對象的各類風險投資基金或產業投資基金等。與傳統產業資本不同，私募股權投資基金更多是一項金融創新，其并不謀求對企業的長期控制，主要經營戰略是最終將所持股份出售，或企業上市后在二級市場減持實現資本退出。
一、我國外資私募股權投資基金的業務現狀
早在20世紀90年代互聯網泡沫時期，大量境外創投基金就開始投資我國互聯網公司。我國三大門戶網站新浪、搜狐和網易背后都有境外創投基金的影子。新世紀以來，以收購基金為主的國外私募股權投資基金開始通過各種渠道進入我國市場，其中在金融領域比較重大的案例包括：2004年10月美國新橋資本以12.53億元人民幣，從深圳市政府手中收購深圳發展銀行的17.89％股權；2005年12月美國凱雷集團斥資4.1億美元收購太平洋保險集團24.9％的股權：2006年2月新加坡淡馬錫旗下私募股權投資基金動用15億美元持有中國銀行5％的股權。在非金融領域，比較重要的主要有高盛并購雙匯、華平控股哈藥、大摩投資蒙牛、黑石收購藍星等。
國內私募股權投資基金起步較晚，且目前沒有專門的法規進行規范和引導，因此在國內活躍的私募股權投資機構絕大部分是國外私募股權基金，無論從融資規模還是從投資金額來看，外資私募股權投資基金都占據了我國市場的絕對份額。相對而言。中資和中外合資私募股權基金數量少、規模小。以2007年中國創投市場新募集基金為例，中資基金數量25個，基金規模11.1億美元；外資基金數量29個，基金規模為68.9億美元。從投資金額看，2006-2007年外資創投占比接近90％。
二、外資私募股權投資基金進入我國的渠道
目前，外資私募股權投資基金進入我國市場主要以外商直接投資形式為主，在具體投向上，主要集中于房地產行業和高科技成長類企業，即通過選擇有潛力的境內企業進行參股或者收購部分原股東股權，派遣董事、優化管理、對企業進行重組和再包裝，直至上市退出。對于房地產等特殊行業，則通常采取和國內房地產開發商合作，成立合資公司，在項目完成后撤銷企業并分得盈利，或從國內開發商直接購買商業樓盤，再通過租售等方式實現資本回收。
具體來說，外資私募股權投資基金進入我國的渠道有：一是外國投資者先在境外設立私募股權投資基金，再以境外投資者法人身份并購境內企業；二是外國投資者設立外商投資創業投資企業或一般外商投資企業，再通過該外商投資創業投資企業或一般外商投資企業并購境內企業，被并購企業一般按內資企業進行管理。在投資方式上，主要包括增資參股、收購現有股東股權和收購資產等。另外，理論上外國投資者可在境內設立投資性外商投資企業，然后再通過該投資性外商投資企業并購境內企業，被并購企業成為外商投資企業，但由于商務部門對設立投資性外商投資企業審核嚴格，外資私募股權投資基金很難通過這個渠道進入。
實際上，外資私募股權投資基金投資我國市場多數是“三頭在外”。首先是資金來源于境外，國內資本市場對外資融資基本未開放，因此外資私募股權投資基金只能在國際市場融資；其次是投資機構是非居民，由于國內沒有專門針對私募股權投資基金的法規，外資私募股權投資基金無法在國內以基金名義注冊法人實體，其經營實體通常注冊在境外，再以外商直接投資的方式參與我國市場；最后是資本退出在境外，由于境外私募股權投資基金收購國有股份敏感性較強，涉及層面多，因此目前其在國內收購的企業多數是民營企業，民營企業在我國資本市場上市向來比較困難，加之境內再融資程序復雜、困難，外資私募股權投資基金通常選擇“紅籌境外上市”的方式實現資本退出。
三、外資私募股權投資基金的退出模式
外資私募股權投資基金實現資本退出的方式主要有兩種，一種是通過提升企業價值將所持股份溢價出售，另一種是推動企業在股票市場上市，然后通過二級市場逐漸減持退出。通常而言，私募股權投資基金更偏向于后者，在中國外資私募股權投資基金也主要通過上市退出。此外，部分外資私募股權投資基金先向內資企業增資或收購股權，從而實現內資企業外資化。原內資企業獲得資金后，在約定時間內再通過股權回購方式收購原私募股權投資基金控制的股權，實現融資的目的，私募股權投資基金借助投資名義獲得類似固定回報。
2006年前，以紅籌方式到境外上市渠道暢通，外資私募股權投資基金絕大多數通過將所投企業運作到境外上市實現資本退出。所謂紅籌上市是指境內個人先在開曼群島、維京群島、百慕大、毛里求斯等離岸中心設立初始注冊資本金為1萬美元左右的空殼公司。再將境內股權或資產以增資擴股的形式注入殼公司，然后殼公司收購境內企業，最終以殼公司名義在香港特區、新加坡等股票市場上市。但是，由于紅籌上市對我國而言會產生優質企業資源流失、稅收損失等負面影響，2006年，商務部等六部委《關于外國投資者并購境內企業的規定》，對境外投資者參股或收購中方股權的行為進行規范，并規定由商務部牽頭進行審批，對以紅籌形式境外上市需由商務部和證監會雙重批準，并設定了一年的上市期限，使得外資私募股權投資基金以紅籌模式境外上市退出的難度加大。
我國在產業政策方面對外資市場準入存在一定的限制，如發改委和商務部等部門聯合的《外商投資產業指導目錄》將外資企業項目分為鼓勵類外商投資項目、限制類外商投資項目、禁止類外商投資項目，其中包括新聞網站、互聯網等均被列為禁止類外商投資項目。在實踐中，外資私募股權投資基金為達到規避產業政策限制并能順利退出的目的，通常在紅籌上市過程中采取更為復雜的交易和法律結構，以利潤轉移、技術轉移、委托持股、協議控制以及境外期權等方式，間接控制限制類、禁止類外商投資項目的股權或現金流，成為限制類、禁止類外商投資項目的實際控制人，進而通過紅籌境外上市的方式順利實現資本退出。
四、外資私募股權投資基金投資境內的監管框架
目前。我國雖然沒有專門規范私募股權投資基金的政策法規，但有關外資政策法規涉及私募股權投資基金并購境內企業業務，主要包括外資私募股權投資基金機構設立和設立后股權投資的監管。
(一)外資私募股權投資基金機構設立的監管
在風險投資領域。根據《外商投資創業投資企業管理規定》，經商務部和科技部批準，境外投資者可在中國境內成立外資創業投資企業，主要向未上市高新
技術企業進行股權投資。一般情況下，外方股東人數眾多(按規定可在2-50人)，外資創投企業也被稱為外資私募創業投資基金。
在投資性外商投資企業領域。從性質上看，有些投資性外商投資企業實則屬于私募股權投資基金。該類企業設立由《關于外商投資舉辦投資性公司的規定》及其《商務部關于外商投資舉辦投資性公司的補充規定》進行規范。
有些境外資本在境內通過巧立名目設立一般外商投資企業(大都為服務類外資企業，類似私募股權投資基金)進行股權投資。該類企業設立主要受《中外合資企業法》、《外資企業法》、《中外合作企業法》和《公司法》等監管。
(二)外資私募股權投資基金境內股權投資的監管
設立境內法人機構(商業存在)以股權投資方式進行再投資的監管。對于一般外商投資企業再投資行為，現行管理規定其所投資或并購企業一般視同內資企業進行管理。但向中西部地區投資，被投資企業注冊時外資比例超過25％的，可享受外商投資企業待遇。事實上，部分外資私募股權投資基金通過在境內設立一般服務類外資企業，然后超投資和經營范圍進行股權投資性質的再投資。外商投資創業投資企業再投資管理比照一般外商投資企業進行管理。對于投資性外商投資企業的再投資，現行管理規定投資性外商投資企業設立或并購的境內子公司屬于外商投資企業。所投資企業屬于鼓勵類或允許類的，外資創投企業應向商務主管部門備案；屬于限制類的，應經其批準。
以境外投資者身份(在境內無商業存在)并購境內企業的審批監管。對外資私募股權投資基金以境外投資者進行股權投資的監管，法規包括《關于外國投資者并購境內企業的規定》、《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》、《利用外資改組國有企業暫行規定》等。實踐中，對于符合審查條件的，需要反壟斷審查以及商務部主導的并購審查；如果并購上市公司的，需要由證監會審批；如果并購國有企業，需要履行國有資產管理部門的報批手續。此外，如果境外私募股權投資基金的實際出資人中含有境內居民的，需在辦理境外特殊目的公司境外投資登記后，方可進行并購境內企業的返程投資。
(三)外資私募股權投資基金的外匯管理
如果境外私募股權投資基金的實際出資人是非境內居民，其投資于境內企業的相關外匯管理比照外國投資者在境內設立外商投資企業的規定辦理。該類基金擬設立的外商投資企業經商務主管部門批準設立后，可持相關文件到外匯管理部門辦理外商投資企業外匯登記和申請設立資本金賬戶。經核準后，可將外匯匯入外商投資企業的資本金賬戶。外商投資企業可根據支付結匯制要求在外匯指定銀行辦理結匯手續，其所得利潤、紅利可在境內再投資或購匯匯出，清算、減資、轉股外國投資者所得收入經外匯管理部門核準后，可匯出境外。
如果境外股權投資基金的實際出資人是境內居民，該境內居民需按規定辦理境外特殊目的公司境外投資登記。返程投資設立的外商投資企業的資本金賬戶開設、資本金結匯、利潤匯出等外匯管理與實際出資是非境內居民的外商投資企業類似。對于收購現有股東股權、資產以及一般外商投資企業和外商投資創業投資企業參股境內企業的外匯資金，需開立專門外匯賬戶方可結匯。對于投資性外商投資企業和境外私募股權投資基金參股境內企業，由境內企業開立資本金賬戶按支付結匯制辦理結匯。
五、當前監管存在的主要問題和政策建議
目前，部分外資私募股權投資基金在三個層面對我國的產業和外匯管理政策產生一定的沖擊：
一是突破國家產業政策的限制，主要包括：以一般外商投資企業之名，行境內私募基金股權或創業投資之實，規避審批，繞開外商產業投資指導的準入限制：通過協議控制等方式收購戰略性行業中的龍頭企業。
二是規避現行國家外匯管理政策的管理，主要包括：利用境內股權并購方式進行再投資，加速資本金結匯；以股權投資為名，行外債融資之實，在獲取較高貸款回報率的同時，通過采用股權回購方式(假股權真債權)的方法來協助境內企業規避現行外債管理。
三是可能成為異常資金流動的渠道，主要包括：利用關聯交易中的股權轉讓等手段，通過控制轉股價格，打通外匯資金流出入通道，增加相關部門對跨境資金流動監管的難度等。
外資私募股權投資基金是我國利用外資的新形式，既不能將外資私募股權投資基金妖魔化并嚴格限制，也不能自由放任，需要做好監管和引導。
中圖分類號：F832.51 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2017）003-0-01
私募股權投資是一種重要的資本管理方式，是指私募公司通過非公開的方式，在作出一定承諾的基礎上，向少數組織或機構或企業或個人募集資金，然后主要以權益性的形式對非上市企業進行投資，最終通過上市、并購或管理層收購等方式退出。在這個上市與退出的過程中獲得收益。廣義上，私募股權投資包含了企業初創時期的發展資本、企業擴展時期的夾層資本、企業成熟時期的重振資本等內容。而狹義的私募股權投資則主要是指對成熟企業的私募股權投資部分。當前中國產業資本正向金融資本進行轉型，本文結合國內學者的研究成果，認為從籌、投、管、退等四個方面進行現狀的說明更為合理，并對未來的發展趨勢進行分析。
一、當前中國私募股權投資發展的現狀
（一）募集方面
當前中國私募股權投資在資本籌集方面存在信心不足且越來越高。自2006年以來，資金的籌集金額在總體上有起伏，募集金額出現兩次與兩次回落，并在2013年進入低迷狀態，盡管近年來有所上升，但并沒有進入階段。二級資本市場的低迷，一定程度上帶動了一級資本市場的繁榮，但整體經濟低迷導致了私募股權在資本籌集方面依然存在不足。此外，國家對于基金籌集門檻的不斷增高。機構投資作為主要的投資者之一，往往因準入門檻過高而無法融資。
（二）投資方面
整體而言，當前中國私募股權投資沒有形成真正的投資全產業鏈。當前的私募股權投資仍然有依靠短融、私募地產等投機行為來獲利，不利于私募股權的長遠發展。而在投資總額上，自2006年起，到2010年，中國私募股權投資市場比較穩定。2011年出現了91.5%的大幅增長，而在2012年則是出現了從空前活躍和井噴式投資增長轉向投資下降，且在一段較長時間內保持較低的投資水平。
（三）管理方面
當前中國私募股權投資更多的是關心私募公司和投資所帶來的收益，對整體的投資資金籌集則不關心。在籌集管理和退出管理的過程中，出現退出回落，并且籌集主要以公開募股為主要的籌集形式。在資本投資管理的過程中，不少本土私募機構都比較嚴重的存在管理經驗不足、管理技g欠缺等問題，與國外的私募機構相比存在較大的差距，盡管對私募機構有一定的甄選，但在投資后的管理上則依然存在不足。
（四）退出方面
當前中國私募股權退出較多，一方面，在私募股權退出面臨壓力的背景下，募資、投資案例個數和金額下降都有所下降，私募股權的退出則遭遇更大的困難。另一方面，經濟的持續低迷和資本市場不景氣，導致企業首次公開募股信心上不足，嚴重影響其資本上市回報率，也導致了退出的增多和困難。此外，中國資本市場的不健全，對資本市場的管理較為嚴密，缺乏足夠的活力和自主性，導致了退出的非市場化管理。
二、中國私募股權投資的發展趨勢分析
（一）管理法制化
中國市場經濟和資本市場的不完善，最根本的原因在于市場經濟法律制度和資本市場的管理制度不健全。但隨著中國社會經濟的發展，經濟新常態的提出，中國政府對市場經濟的培育和發展有了長足的進步，從2006年開始，中國政府開始對市場私募股權的管理開始了法律層面的規定，在2006年修訂了《合伙企業法》、《公司法》和《信托法》，使得私募投資有法可依，也直接導致了私募股權投資的穩健培育和迅速發展。近年來，隨著地方政府經濟的調整，全國各地紛紛出臺了規范管理和吸引私募機構的許多政策，旨在通過法制化的管理，在資本融資上獲得成功，以促進地方經濟的發展。2012年修訂的《證券投資基金法》則是加強對私募股權投資的監管，很大程度上進一步完善了私募股權的投資和發展。
（二）合作拓展化
長期以來，中國資本市場中，私募股權投資與政府的合作并不充分，導致政府公共服務提供的效率和質量遠遠不能滿足社會的需求。而近年來，許多地方政府為促進本地的經濟發展，在融資方面不斷通過各種優惠政策吸引投資企業和私募機構進駐。并且，私募機構也開始廣泛的尋求與政府的合作，通過國家經濟結構的不斷調整，發揮政府引導的優勢，解決優質項目的融資困難等問題，以實現雙贏。可見，私募股權的投資在合作上不斷的拓展。
（三）行業規范化
當前私募股權投資進入低迷狀態，許多私募機構面臨淘汰危險。這是資本市場發展的一個必然結果，優勝劣汰，通過對小型私募機構的淘汰，合并成足夠大的私募機構，從而促進私募股權在基金的籌集、投資、管理等方面規范化。
（四）管理創新化
私募股權投資行業的規范化管理必然帶來行業管理的創新化，從資金的籌集到資本的投資、到股權的退出，作為資本運作的一種，其行業的規范化和管理的法制化所導致的是行業在管理上貼近現代科學技術，從而強化管理水平。
三、結語
總而言之，中國的私募股權投資作為一種資本運作方式，在中國市場經濟的發展中有著重要的作用，并且其經濟地位會不斷的提升，其發展將日益重要。當前所急需解決的是市場經濟和資本市場的培育和發展問題。
參考文獻：
[1]朱燦，云佳祺.中國制度環境下私募股權投資現狀與趨勢[J].經濟與管理研究，2013，5：124-128.
2006年《創業投資企業管理暫行辦法》的正式施行和2007年6月修訂后的《合伙企業法》的實施，以及相關部門規章的逐步出臺，國內發展私募股權投資已不存在法律障礙。然而中國私募股權市場還不夠成熟，面臨著很多挑戰，下文主要就其資金來源與退出機制展開討論。
一、建立與拓寬私募股權投資的資金來源渠道
由于私募股權投資具有投資時間長、風險高的特征，在國內尋找有實力的、有能力的合格投資者，尤其是尋找能夠穩定長期持續投資的機構投資者并不容易。因而，建立和拓寬私募股權投資的資金來源渠道是十分重要的。
1 國家積極推動成立產業投資基金
2006年12月30日，渤海產業投資基金以契約方式發起設立。2007年9月，廣東核電新能源基金、上海金融產業基金、山西能源基金、四川綿陽高科基金以及中新高科技產業投資基金獲準籌備設立。
2 積極鼓勵成立地區性的民間資本性質的私募股權基金
可以預見，私募股權市場潛力巨大。私募股權市場應不僅僅對于專業機構投資者開放，在民間資本充足的情況下，鼓勵更多資金適度進入私募股權投資領域是公平的，明智的，也是可行的。然而。民間資本在運作時要格外注重風險的管理。有限合伙制被認為是私募股權基金最好的組織形式，有利于風險的控制，因而也是使用最多的。
3 允許金融機構直接投資或者參股私募股權基金
(1)社保先行
2008年。經國務院批準，財政部、人力資源和社會保障部同意全國社保基金投資經發改委批準的產業基金和在發改委備案的市場化股權投資基金，總體投資比例不超過全國社保基金總資產(按成本計)的10％。成為國內第一家可以自主投資PE的機構投資者。
(2)保險公司的期限結構優勢
保險公司，特別是人壽保險公司與其他金融機構的資金相比，資金來源穩定，數額巨大，且中長期資金的比重更大，其期限結構更適合參與私募股權投資。
(3)券商直投
由于券商更擅長調研與發現項目，而私募股權基金則勝在資金雄厚以及專業人員經驗豐厚，二者優缺點互補，可以彌補市場不足，若能協作，將有利于私募股權市場的發展。
4 鼓勵實力雄厚的高校和科研機構設立私募股權基金
(1)科研機構
科研機構應不僅限于理論學術的研究，更應將成果應用于實踐當中，轉化為生產力。有了深厚的理論學術背景。私募基金的可靠性與盈利性也會得到一定程度的保障，具有更強的吸引資金的能力。2008年6月由中科院旗下的中國科技產業投資管理有限公司(簡稱“國科投資”)負責募集和管理的10億元的私募股權投資基金“國科瑞華”得到商務部批準成立。
(2)高校優勢
高校擁有人才、信息、科技的資源優勢和廣泛的校友資源與科研網絡，有利于發現和挖掘具有高端技術、創新技術研究價值的項目，通過引人私募股權投資，培育技術創新型的主體，所以較其他更能促進科研成果的轉化和產業化。
而高校受捐贈和自營運作所創立的各自的基金會也需要合理運作，從而保值增值。況且，高校本身的經管專業人才更是理論學術先驅，對于私募這種高風險高回報的項目有著更深入的了解和更清醒的認識，只要做好風險管理。高校私募基金完全可行，與高校高科技企業相得益彰。
5 放寬臺灣香港金融資本的市場準入政策，允許臺資港資私募股權基金直接在大陸投資
伴隨創業板的推出，私募在中國也將迎來高速發展，在人民幣基金已主導國內市場的當下，政府對私募股權投資活動的干預方式、管制力度和政策取向攸關私募股權基金的發展。資金來源的拓展并非一兩個政策就能夠解決，它與整個私募基金的退出機制，政策環境，法律制度完善是密不可分的。
二、建立順暢的退出渠道
私募股權投資作為一種高風險、高預期回報的投資形式，其賴以生存的根本在于與之相對應的高效資本周期流動。私募股權基金只有在完成了有效的退出之后，才能實現投資的良性循環和增值。因此，暢通的退出渠道是發展私募股權投資必不可少的條件。
國外私募退出的方式主要有三種：一是通過IPO退出，這是公認的最佳退出方式；二是通過廣義上的并購，即包含一般并購、二級出售和股票回購；三是伴隨投資失敗而來的清算和破產，即“不情愿地退出”
1、缺乏完善的法規與政策體系
我國政府重視私募股權基金的發展，在政策法規方面，07年修訂的《合伙企業法》實施，進一步掃除了私募股權投資發展的法律障礙。這有助于提高私募股權投資的運作效率，拓寬了其融資渠道。對于私募股權投資的發展有重大作用。
然而，我國并沒有出臺專門以私募股權基金為對象的法律，而與私募股權投資有關的一些法律法規目前仍然存在不利于建立私募股權基金退出機制的條款。以在創業板IPO退出為例。由于審批的周期及其鎖定期較長。會極大的占用私募股權資金，對未來市場走勢的預測也會具有很大的不確定性，很可能會影響到投資機構和擬上市公司的上市和退出計劃，影響投資收益。然而，對于一個發展中的市場，我們不能期望一步到位，有些妨礙資金退出的規定是出于穩健方面的考量，只有在市場逐步成熟完善的過程中才能得到解決。
2、導致我國私募股權投資退出方式單一的主要原因是國內缺乏多層次的資本市場
沒有多層次市場即意味著沒有完善的交易平臺，致使有些交易不能順利實現。此外，沒有十分活躍的交易，市場發現價格、消除不合理定價的功能也不能很好的發揮。雖然IPO是私募股權退出的最好方式，然而。我國目前的私募退出表現得太過依賴于IPO，這一方面說明中國的私募股權發展還不成熟，另一方面也反映了客觀市場條件的制約。
從證券市場來看，滬、深證券交易所主要是為成熟的國有大中型企業上市提供服務。大量具有高成長性的風險企業被拒之門外；中小企業板的上市標準與主板市場差別不大，處于成長階段的中小企業一般很難達到上市條件；創業板市場剛剛起步，還無法滿足市場要求。
而現階段中國的產權交易市場體系和有關產權交易以及股份回購退出的法律法規不完善。難以滿足不同發展階段的私募股權投資的退出要求。
這就要求建立一個包括全國性證券交易所市場、創業板市場、柜臺交易市場和產權交易市場在內的功能完備的資本市場體系。各層次資本市場在功能定位上應有較明顯的差異性。從而實現“場內交易”和“場外交易”、全國性市場和地方性市場相互補充、相互促進。
3、如何完善遙出機制
完善多重資本市場。讓中小企業做大，不僅有助于中國產業升級和結構調整，同時也激勵著更多的私募基金直接投資于中小企業，形成良性循環，促進中國資本市場和實體經濟的快速發展。
(1)充分發揮創業板市場功能
由于私募股權基金的投資對象多為創新型的中小企業。與創業板定位相符。從而使創業板市場成為私募股權投資通過IPO方式退出的重要渠道。而今中國創業板市場終于正式推出。極大地拓寬人民幣基金所投資項目在二級市場的退出途徑，將成為本土人民幣基金快速發展的推動力量。
創業板的開設激勵企業優選在中國境內市場上市，這樣，由于中國本土私募股權投資公司具有很多獨特的優勢。例如人際關系、對行業的了解、對中國證券市場的了解等。其獲得投資機會的案子會更多，從而有利于它們的進一步的發展。此外。企業在國內上市也有很多具有吸引力的優勢。比如成本很低。流動性遠超海外市場。
(2)加快建設柜臺交易市場
柜臺交易(Over the Counter，OTC)市場(又稱“場外交易市場”)是為不能滿足主板市場和創業板市場上市條件的企業提供股權融資和流轉服務的，主要服務于各類有成長性的中小企業的融資需求。滬深股市只有一千多家上市公司，但全國非上市公司數量卻達到400萬家左右。這些公司都是我國資本市場中的有生力量。很多的研究和國外的實踐表明，建立場外交易市場，將對資源的優化配置、股份流動性的提高起到積極作用。場外交易市場(三板市場)是功能完備的資本市場體系不可或缺的基礎層次。是主板市場和創業板市場建立和發展的基礎和有益補充。
2008年3月國務院批復《天津濱海新區綜合配套改革試驗總體方案》，國家有關部門明確在天津建立全國性OTC市場。私募股權投資具有較長的投資周期和較高的投資風險，許多私募股權投資項目(企業)適宜在柜臺交易市場上市交易。柜臺交易市場的建設應發展為電子報價交易系統形式，這有利于擴展市場交易空間和提高市場效率，為私募股權投資增加一個便利股權轉讓以及投資失敗實現清算退出的場所。如此，也有利于激勵更多私募股權基金的成立與進人。
(3)完善產權交易市場
作為一個非公開的權益性資本市場，產權交易市場主要定位于為非上市公司股份轉讓服務。這就產生了私募對產權交易平臺的客觀需求。對于私募股權投資基金而言，產權市場實際上起到了兩個作用：一是輔助私募股權基金進行項目搜集；二是提供私募股權退出的輔助通道，即承擔為私募股權投資的并購退出、回購、二次售出以及失敗清算的股份轉讓服務。特別是私募股權投資的高風險性高失敗率決定了必須建立相應的場外股權交易市場來實現投資失敗時的清算退出。目前，上海產權市場已成為私募股權基金搜尋、收購項目的重要平臺和轉讓退出的重要渠道。
然而。相對于證券化資本市場，中國目前的產權交易市場更多屬于非證券資本市場，即資產非標準化、非證券化的企業進行產權交易的場所。是一類初級層次的資本市場組織形式。目前的產權市場還面臨著不少需要重視或解決的問題。競爭性的價格機制尚未完全形成。價格發現功能沒能得到充分發揮：缺乏完善的市場中介服務機構體系，服務水平也需大幅提高；缺乏規范產權交易的法律法規和統一的監管機制。
但是展望未來，在向規范的場外交易市場(OTC)轉型過程中，產權交易市場應該會更多地追求獲得健全的私募股權投融資功能，并將服務的重心逐漸轉向民營中小企業。由于其具有強大的優化資源配置和發現產權交易價格的功能，它已經成為中國多層次資本市場的最基礎部分。成為發現優秀投資項目的重要場所，產權市場和私募股權基金的結合是中國資本市場發展的趨勢，是投融資市場的重要渠道。
二、文獻綜述
1946年，由KarlCanpton和GeorgesDoriot聯手創立的第一家私募股權投資公司—ARD的成立拉開了私募股權投資發展的序幕。賀靚姝（2012）選取2007—2008年中小板上市公司為研究樣本,探討私募股權投資是否有利于公司價值提升,實證研究如私募股權投資的持股比例和聲譽度這些私募的微觀因素是否在公司價值增值中發揮了重要的作用,PE的退出是否對公司價值產生影響。曹攀攀（2012）通過選取147家在深圳證券交易所創業板上市中小企業公布的2011年第三季度財務數據作為樣本。通過多元線性回歸模型和二次曲線模型兩部分實證分析。
三、私募股權投資影響公司價值的理論分析
我國私募股權投資主要通過以下幾個方面來影響中小板上市公司的價值：
（一）解決信息不對稱問題，緩解委托關系從理論上說，企業管理人與投資者的目標往往并不相同，企業管理人的目標可能是擴大公司規模，而投資者的目的可能是利益最大化，于是產生了分歧，那么出于對自身利益的考慮，目標企業就有可能會做出損害投資者利益的行為。而通過私募股權投資就能比較好的解決這一問題，私募股權投資者具有特殊的雙重身份，即私募股權投資者既是委托人，又是人。
（二）優化企業投融資決策，改善企業法人結構私募機構有意愿且有能力幫助中小企業優化其公司治理結構，并且企業經營的好壞直接影響著私募股權投資基金的生存，如果企業經營不好，那么私募股權無法通過IPO退出來得到豐厚的回報，這影響著私募股權基金的聲譽，嚴重的影響其在所在行業的生存狀況，因此兩者在目標上的一致性促使私募股權不同于傳統的金融咨詢機構，其更加專業，更加理性，且其目標性也很強，從而能夠獲得目標企業和投資者的信任。
（三）加速技術創新，推動產業升級中小企業周期短，決策機制靈活，管理成本低廉，所需資金少，因此，在技術創新方面與其他企業相比，有著無可比擬的優勢。私募股權投資作為一種抗高風險的投資方式，可以支持中小企業技術創新。
四、私募股權投資與公司價值的實證分析
（一）變量選擇1.被解釋變量本文用托賓Q值衡量公司價值，托賓Q值=市場價值/重置成本=（流通股×股價+非流通股或限售股×每股凈資產+負債賬面價值）/總資產。2.解釋變量解釋變量是私募股權投資為0-1變量，若公司存在私募股權投資則取值為1，如不存在，則取值為0。3.控制變量本文選取公司規模和財務杠桿度為控制變量。公司規模取公司總資產的自然對數，財務杠桿度用賬面資產負債率衡量。
（二）樣本選取與數據來源本文選取2012年12月深圳證券交易所中小企業板塊的上市公司的所有新股為研究樣本，按照慣例剔除了ST公司、凈利潤和股東權益為負數的公司。
（三）模型構建根據研究假設和所收集的數據特征，本文建立下列模型：為被解釋變量，分別為Tobin.sQ，PE為解釋變量，表示是否有私募股權投資；Size和Lev為控制變量,ε為隨機項，它表示被解釋變量的變化中不能完全由解釋變量的變化來解釋的部分。
五、結論與建議
為了促進我國私募股權投資的發展，本文提出下列建議。
（一）加強私募股權投資的輿論引導和從法律角度創造良好的環境積極營造私募股權投資的輿論環境，并積極引導，鼓勵私募股權投資向中小企業投資，尤其是向高新技術企業投資，這能為我國中小企業開辟新的融資渠道，還能彌補金融市場在企業治理，資源配置等方面的缺陷，提高資本市場的經濟效率。
