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1975年～1989年日本處于低速發展時期，國內的固定資產投資額大幅下降，而銀行已形成了較大的規模，企業也積累了大量的資金結余，資本供給過剩。經濟增長明顯減速，增長方式向集約化、規模效益發展。這使日本企業的融資環境發生了很大變化，形成了不同于高速增長時期的融資特征。
一、日本企業在低速發展時期融資的經濟環境
1.國債的大量發行促進了債券市場的發展和自由化
隨著國債發行量的增大，1977年政府不得不緩和對金融機構出售國債的限制，以此為契機，國債流通市場急速擴大。由于國債的大量發行和流通、使大量資金流向利率更高的證券市場，促進了證券市場的發展。同時，在國債流通市場日趨活躍的情況下，政府發行新債時就不能不考慮國債流通市場的利率，因為當流通市場利率高于新債發行時的利率時，人們就不會買“新發債”而到流通市場買“已發債”。這樣，國債發行條件越來越趨于靈活化，接近市場的實際，并進而推動整個債券市場(包括國債、地方債與公司債等)利率體系的自由化。其結果，國債的大量發行與流通成為促進日本金融自由化的一個重要動因。
2.金融市場的不斷國際化
日本經濟以高于歐美國家的速度增長，其在世界經濟中的地位不斷上升。20世紀80年代后，日本的國內生產總值在在世界生產總值中的比重超過了10％，1982年進出口總額僅次于美國與西德，居世界第三位。1984年日本的對外債權達到近500億美元，首次成為世界最大的債權國。 隨著日本經濟的發展，日本企業的活動日益向國外擴展，與之對應，日本的銀行、證券公司等在國外的活動也迅速擴大。與日本企業日益進入國際金融市場的同時，西方各國的銀行、證券公司也紛紛進入日本開展業務，致使日本市場的資金供給十分充裕。
3.資金從短缺轉為過剩
20世紀50年代～20世紀60年代日本金融的主要特征是資金不足，而在資金嚴重短缺的情況下，很難完全依靠市場機制來發揮作用，當時的金融體制正是為適應這種特征而確立的，其主要目標就是努力將有限的資金融通到需要資金的各個產業部門去，以保證產業和經濟的順利發展。隨著日本經濟在20世紀70年代中后期進入低增長時期，一方面是企業的設備投資趨于減少，部分企業的剩余資金增加，從而導致整個企業界的資金需求相對下降；另一方面是國民儲蓄依然保持在較高水平，個人、家庭的資金大幅度增加。整個經濟從資金不足、儲蓄不足狀態日益轉向資金過剩、儲蓄過剩狀態。這種變化為市場機制得以充分發揮作用提供了條件，從而導致對適應資金不足時期的金融體制進行改革的要求。
4.日元持續升值
20世紀80年代初美國因財政赤字、貿易赤字、美元升值等問題一籌莫展，在美國政府的策劃下，在紐約的廣場飯店召開了“廣場會議”。會議決定，五國共同大規模干預外匯市場。這次聯合干預非常成功，特別是日元兌美元的匯價大幅度的急劇上升，1985年9月日元兌美元的匯率為1美元兌250日元，在年底上升到1美元兌200日元以上。這個勢頭一直持續到1987年底，從1987年到1988年初，進一步上升到1美元兌120日元的水平，在兩年中，日元兌美元的匯率上升了1倍。由于日元兌美元匯價的上升，日本銀行持續買進美元賣出日元，造成了貨幣供應量膨脹，1987年，貨幣供應量增加率達到10％以上。
二、日本企業在低速發展時期的融資特征
1.企業籌資總額增長迅速，自籌資金比例不斷增加
進入20世紀年代后，企業的融資結構發生了很大變化，逐步改變了過去嚴重依賴銀行的間接融資方式，企業的自籌資金比例開始不斷增加，尤其是通過證券市場的融資逐漸成為企業融資的主要方式。
20世紀80年代企業籌資總額增長迅速，僅1989年籌資總額達81.4萬億日元，比1975年～1979年五年之和74.8萬億日元還要多，從籌資的構成來看，借款占的比例在不斷縮小，1975年～1985年借款占籌資總額維持在（年均）80%以上，而1987年～1989年借款比例卻下降到60%左右，與此對應，從資本市場和貨幣市場融資的比例在逐年上升，1987年后已達30%以上。
2.大企業資金充裕，減少了銀行信貸，小企業的銀行貸款增加
20世紀80年代以來，企業的融資結構發生了很大變化，尤其是大企業嚴重依賴間接融資的情況有所改觀，融資的渠道多樣化，大企業通過發行公司債券、增資的方式，可從資本市場上籌集資金；至1987年，隨著商業票據（CP）市場的啟動，通過貨幣市場進行直接融資成為可能。而且隨著金融自由化和全球化的發展，企業不但可從國內的證券市場通過發行股票和企業債券籌措資金，還可以從國際金融市場融資，銀行認為這體現出“大企業的脫媒傾向”，從而產生了強烈的危機感，使銀行不得不繼續維持低利率而大量開發一些中小企業的客戶。（在此，設定資本金10億日元以上的企業為大企業，資本金在200萬日元以上10億日元以下的企業為“中小企業”）。另一方面，由于銀行擁有大量的剩余資金而又缺乏資金的使用渠道，因此紛紛通過自己設立的住專及非銀行金融機構渠道等拓寬借方渠道，從而導致大量貸出的資金流向股票和房地產。
3.實物資產融資比例下降，金融資產融資比例增加
金融資產投資在總體投資中的比率，1986年增加42.3%,1987年、1988年、1989年的增長率分別為40%、35.2%和41.4%，而往年大多數年份為20%～30%，相比之下，1986年～1989年的增長非常迅速。在20世紀80年代后期，企業把從金融市場等外部籌集的資金重新投資于金融資產，積極開展金融負債和金融資產的套利交易，加大了金融相對于實體經濟的規模。泡沫經濟時投資于金融資產的資金占融資總量的比重高達40%左右，遠遠高于通常情況下25%～30%的平均水平。籌資總額增加量大，大企業的設備投資總量的增加不大。籌資總額的增加并不是為了增加實物投資的增加，而是把大量的融資用于金融資產及土地的投資。
從1983年以來,設備投資所占籌資總額的比重不斷下降，而土地及其他實物投資比重不斷升高，尤其是金融資產的投資比重日漸增加，最高達到42.3%。總體來看，雖說20世紀80年代以來，企業籌資總額增加很快，但大企業的設備投資規模并沒有等比例的增加，企業籌來的資金更多的使用在土地投資和金融資產的投資，造成了泡沫經濟的不斷膨脹。凈增運營資金（金融資產及土地的增加額）與設備投資額（有形固定資產增加值，含建筑投資，不含土地）的比值，在1983年～1986年為50.8%,1987年～1990年上升到86.1%。與實體經濟活動相比，大企業的金融資產、金融負債規模異常擴張。1987年～1990年現金存款增加額為26.0萬億日元，與1983年～1986年的7.0萬億日元相比，增長了近4倍，其規模幾乎相當于從金融機構借入資金的增加額。對于存款與借款的比例看，企業的一貫做法是保持存款和借款規模相適應。尤其應該一提的是從1987年11月開始發行CP到1990年為止，大額定期存款利率一直高于CP發行利率，由此企業發行CP籌集到的資金用于存款進行套利。
4.長期融資比例增加，流動性下降，風險增加
第二次石油危機后，日本經濟轉入穩定增長階段，企業資金需求減少，加上金融自由化后籌資渠道增加，銀行貸款占總資產的比重從1970年的80.5%降到71.1%，1989年更降到65.7%。另一方面，金融自由化改變了金融機構的資金來源構成，利率較高的自由利率商品比重逐漸上升，結果提高了銀行的資金成本，銀行為消化成本上升帶來的影響，不是通過提高貸款利率將其進行轉嫁，而是采取一貫以來的擴大規模戰略，通過調整和轉移融資對象的方式而轉向高利息率的貸款對象、增加長期貸款，抵補籌資成本的上升。其結果，對中小企業和個人的貸款、與不動產有關的貸款大量增加，最終推動了不動產價格的上漲。對中小企業和個人的貸款占貸款余額的比重從1979年未的32.9%上升至1989年的69.7%；在貸款期限結構上，較短期貸款相比，長期貸款比重從1979年末的19.9%上升到1989年末的52.7%。
三、日本企業融資特征的風.險評價
1.直接金融向間接金融轉變銀行面臨生存危機
20世紀80年代前后，由于證券市場的大力發展，在日本資本已不再是稀缺資源，而企業在籌資時總是趨于低成本的考慮和選擇，這就使銀行部分喪失了多年來堅固穩定的對產業資本具有的絕對支配性優勢，銀企之間的地位開始發生置換，間接金融壓倒性優勢開始喪失。20世紀80年代中期以后，由于企業設備投資的任務已基本完成，企業通過在日本國內外發行證券融進的資金已經沒有足夠的投資對象了。于是，企業開始把資金用于償還銀行貸款，即使如此，仍有大量剩余的資金。而銀行由于企業大量償還貸款，剩余資金急劇擴大。傳統的銀行是要靠獲取存貸利差來牟利的，但是，在經濟增長速度放慢以后，總體資金需求下降，而間接金融向直接金融的轉變，更使得銀行喪失了重要的貸款對象。銀行必須為剩余的資金找到出路，否則，銀行就將面臨生存的危機。此時銀行的生存出路應該是把業務間接金融轉向直接金融，也就是說，運用集團投資者的資金，實行貸款債券證券化，開展私人銀行業務等。但是，長期以來，銀行被禁止從事國債、公債以外的證券業務，在海外的證券業務也受到嚴格限制。這樣，在金融自由化、間接金融向直接金融轉變的過程中，銀行面臨著前所未有的生存危機。
2.過剩資金投向股票和地產經濟開始產生泡沫
一方面，隨著日本的經濟國際化，越來越多的日本企業要擴大用地規模，越來越多的外國企業要在日本的大城市建立亞洲總部，土地需求必然增加。又由于日本企業相互持股十分普遍，上市流通的股票比較少。另一方面，在低速發展時期，為了刺激經濟增長，日本政府采取了擴張的金融政策，但隨著直接金融的限制取消，自由市場的不斷形成，日本企業的資金需求增長率卻在下降，導致日本資金流動性過剩。兩個方面的作用下，過剩資金不斷投向股票和地產，生存基礎發生動搖的銀行以及擁有巨額剩余資金的企業都把資金投向了房地產和股票。在資金供應充裕的情況下，日本的地價和股票價格飛速上漲，最終導致日本經濟產生泡沫。
參考文獻：
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但在經濟全球化和金融全球化的條件下，發展中國家經常賬戶的逆差往往伴隨著資本 賬戶的逆差和儲備的流失，發生貨幣和金融危機。東亞金融危機后，東亞的發展中國家 在大幅度貶值和整頓國內金融結構的條件下，收窄了匯率波幅(baig,2001)以低估的匯 率保持經常賬戶的順差，穩定資本和外匯市場，吸引資本的回流，增加國際儲備，使經 濟出現了穩定增長。
東亞國家的低匯率、高儲備政策使東亞資本流動的格局產生了重要變化，即東南亞國 家既是資本輸入國，又是資本輸出國，但其輸出的是追求相對安全的資本，而輸入的是 追求風險利潤的資本。這一變化不但對傳統國際資本流動理論提出了挑戰，也對國際貨 幣體系的穩定產生重大影響。
本文試圖從發展中國家視角，對東亞金融危機后資本流動的風險轉換特征進行解釋。 為此，根據雙重和利息平價理論，提出了風險補償分析模型，認為低匯率、經常賬 戶順差和高國際儲備既造成福利損失，也有助于穩定貨幣信用，降低國家風險與風險貼 水，降低利率水平，促進經濟增長。我們把這一政策稱為發展中國家的新重商主義，認 為這是在全球化條件下，發展中國家對自身金融脆弱性的補償或擔保，是福利損失與宏 觀經濟穩定收益的均衡。我們對東亞資本流動的新趨勢進行評估，認為這一政策的可行 性取決于發達國家和發展中國家間國際收支不平衡的可持續性，以及發展中國家間的政 策博弈均衡。發展中國家應在改革微觀金融結構，加強金融體系和宏觀政策穩定性的基 礎上，逐步放棄這種新重商主義政策。
二、東亞資本流動的風險轉換特征
盡管理論界對東南亞經濟危機的分析各有側重，但資本流動被看作是危機發生的催化 劑(艾肯格林，2000)。危機前大規模資本流入使得實際匯率升值，削弱了各國的競爭力 ，進而導致經常賬戶持續逆差，而危機中資本的突然逆轉加劇了危機的爆發，東亞金融 危機可以認為是投資者面臨資產價格下跌和不健康的金融體系，突然撤資的結果。
從圖1看，東亞凈資本流動受金融危機的影響很明顯，危機前(1993—1997)大量的資本 流入，危機中(1997、1998)大量的資本外逃。印度尼西亞、韓國、馬來西亞、菲律賓和 泰國，1996年的資本流入和1997年的資本流出之間的總逆差達到850億美元，約占這些 國家gdp總和的10%(梯若爾，2003)。危機后，資本的凈流入呈逐步增加趨勢，反映了國 際資本流動與經濟周期性波動的關系。從國際收支狀況看，危機前的95—96年，除中國 和日本外，東亞有280.5億美元的經常賬戶的逆差，從馬來西亞和泰國的大面積的赤字 到香港、印度尼西亞、韓國以及菲律賓的逆差。1999—2000年，經常賬戶卻盈余880億 美元。2001—2002年保持了同樣的水平，加上中國和日本的經常賬戶盈余，東亞地區的 經常賬戶順差超過2000億美元(表1)。由于經常賬戶順差，這個地區的一些國家已從凈 國際債務國轉變為債權國。(注：根據經濟日報2004年2月13日消息，東亞國際儲備已超 過2萬億美元。)
表1 東亞國家經常賬戶 單位：十億美元
國家名稱 1995—1996 1999—2000 2001—2002
日本 87.7 117.4 100.6
中國 4.4 20.8 26.4
中國臺灣 8.3 8.6 21.8
新加坡 13.7 16.2 18.3
中國香港 -4.1 8.2 12.1
韓國 -15.8 18.4 7.2
馬來西亞 -6.6 10.5 7.3
印度尼西亞 -7.0 6.9 7.1
泰國 -14.1 10.9 6.9
菲律賓 -3.0 8.2 4.4
東亞(除日本) -24.1 108.7 111.4
注：東亞(除日本)包括：中國、中國香港、印度、韓國、馬來西亞、菲律賓、新加坡 、中國臺灣、泰國、印度尼西亞。
資料來源：bis，2003
從東亞資本流動的結構看，最大的變化在于以國際信貸為主導的資本流動結構轉化為 三者相對平衡的結構。麥金農(2000)認為，東亞國家在危機前具有發展中國家貨幣“錯 配”的典型特征，特別表現為借短貸長和借外幣資本幣上，這是導致金融危機的重要原 因。危機后，東亞各國在銀行體系重構后，顯然加強了對國際借貸的控制。圖2顯示， 危機前，三種類型的資本凈流入都呈增長趨勢，尤其是主要由對外借款所組成的其他投 資增加幅度更大，而在危機中這部分資本流出幅度也最大。隨危機后經濟的復蘇，其他 投資在危機后有所恢復，但遠低于危機前的水平。直接投資由于受“沉沒成本”的影響 ，變動幅度相對較小，但總體上呈下降狀態。值得注意的是，盡管組合投資在危機中波 動幅度較大，但遠低于其它投資的變動，并且在危機后的1998—2000穩步上升。2000年 后組合投資的資本流出雖逐年增加，但組合投資流出的主要是儲備性資產，私人的組合 投資總體上呈流入狀態。東亞國家在這一結構變動中明顯具有風險規避的傾向(麥金農 ，2000)，而外國投資者的風險度有所提高。
四、發展中國家的新重商主義與國際貨幣體系的穩定 我們將東亞國家這種低匯率、高儲備政策稱之為經濟和金融全球化條件下發展中國家 的新重商主義政策，其既不同于視黃金儲備為經濟目標，以此擴張軍力，開拓貿易疆界 的舊重商主義，也不同于發達國家的對國內產業采取戰略性保護的新貿易保護主義政策 ，而是基于金融脆弱性的發展緩沖政策。這一政策既是對發展中國家“結構式”新重商 主義政策的修正，(注：“結構式”新重商主義是指以推動特定產業發展，并鼓勵出口 的經濟發展模式，日本和韓國等是這一發展模式的典型。對此，可參見krugman,1998。 )也是在金融全球化條件下，以本國的福利損失為前提，為保持經濟主權和金融穩定， 而不得不采取的次優選擇，是對由發達國家制訂的非對稱的國際貨幣和金融體系運行規 則的回應，具有經濟上的合理性和道義上的正義性。由于發展中國家的經濟發展不僅是 經濟的增長，更是制度的演進過程，金融脆弱性問題將貫穿整個發展過程，因而也決定 了這一政策應在較長時間內實行。最后，這一政策適應于具有高儲蓄傳統，長期實行出 口導向政策的國家。在我們所觀察的案例中，拉美國家由于國內的低儲蓄傳統而不能歸 入這一模式。1997—2002年，拉美新興國家的儲備變動為0，而亞洲新興國家的儲備凈 增4070億美元(bis，2003)。
這一政策是否能得以實施，首先取決于全球國際收支失衡的可承受性和可調節性。從 理論上看，在經濟和金融全球化的條件下，發達和發展中國家在實體和虛擬經濟中的比 較優勢得到充分體現，跨國公司成為全球分工的調節者和跨國生產的組織者，一般制造 業向發展中國家轉移是一個長期性的趨勢。但要引導風險性資本的流入，發展中國家貨 幣和金融穩定是基礎條件。因而，如果資本流動的風險轉換機制能得以順利運轉，關鍵 貨幣國的逆差能通過安全資本的流入而得到彌補，自主性國際收支逆差并不會危及國際 貨幣體系的穩定，發展中國家的新重商主義將使發達和發展中國家均能由此而受益。
但是，當前的國際貨幣體系是信用本位體系，關鍵貨幣均實行浮動匯率制，貨幣穩定 取決于投資者的信任。一旦關鍵貨幣國的國際收支逆差超出一個閥值，就會引起資本的 非正常流動和匯率的大起大落。自1983—2000年，美國經常項目連續8年出現巨額逆差 ，2002年已達到gdp的5%，幾乎是世界上其他國家總儲蓄的10%。美國凈國際債務頭寸已 經上升到接近2萬億美元，幾乎是2001年末出口的兩倍(bis，2003)。如果說東亞危機前 后，美國經濟正處于高增長期，東亞的出口有助彌補其供求缺口，穩定物價，避免貨幣 政策收縮。而當美國經濟增長放緩，外部不均衡日益嚴重時，美元的大幅度貶值就是不 可避免的，全球性的國際收支不平衡就不得不進行大調整。由于東亞國家的匯率體制普 遍與美元掛鉤，美元貶值難以對東亞國家發生作用，而其他發達國家的貶值沖擊就增強 ，要求發展中國家貨幣貶值和改變匯率機制的壓力就將增大。同樣，由于美元大幅度貶 值，直接影響到發展中國家儲備資產的安全，有可能導致對美元信任的崩潰，引起國際 經濟的大動蕩。
這一政策是否能得以實施，還取決于發達國家和發展中國家在全球經濟中相對地位的 變化。布雷頓森林體系后，根據imf的匯率制度確定原則，各國均有權自主選擇匯率體 制。自上世紀70年代至世紀末，imf和美國等發達國家均沒有對發展中國家的匯率制度 和匯率水平的過多干預，東亞國家普遍采取低估匯率的出口導向政策帶動了經濟增長。 在東南亞經濟危機發生前后，發展中國家貶值被普遍認為是必須采取的措施，中國的匯 率穩定政策受到了國際贊譽。但隨著發展中國家經濟的崛起，對國際經濟的影響日益增 大，發達國家對發展中國家貨幣和匯率制度等的壓力就將增強。隨著大量發展中國家被 卷入經濟和金融全球化過程，新重商主義將增大發達國家經濟結構調節的壓力。由于中 國是發展中國家的大國，隨著中國經濟的增長，對中國貿易和匯率政策的責難和壓力就 會不斷增大。因而，就發展中國家的大國而言，關鍵是要掌握實施這一政策的度，使這 一政策既能有效穩定貨幣和金融，又能保持全球國際收支的相對平衡。從這一政策要求 看，匯率制度應是相對穩定，又可調節的。
這一政策的實施還有賴于發展中國家間的匯率合作。由于發達國家和發展中國家間主 要是產業間貿易，基于巨大的工資差異，在全球化的條件下，發展中國家一定程度的匯 率低估并不會對發達國家經常賬戶的平衡產生實質性的影響。但發展中國家間為了獲得 發達國家市場而形成的競爭性貶值則會導致“囚徒困境”式的非合作博弈解，既有可能 造成更大的福利損失，又會使發達國家的經濟結構調節困難，導致全球國際收支的不平 衡。東亞國家在危機后普遍實行了大幅度貶值，而中國承擔了不貶值的義務，出現了中 國對東亞國家逆差，而對美國產生巨額順差的狀況(表3)，使中國在東亞國家匯率結構 中處于兩難境地。如果人民幣升值，對改善美國的經常賬戶并無實質性的幫助，只會起 到提高美國進口價格，增加其他發展中國家進口的作用，產生替代效應。如果不升值， 與美國等發達國家的貿易摩擦將日益增多，政治和經濟壓力不斷加強。因而，建立區域 經濟聯盟，加強發展中國家間的貨幣和匯率合作，對于國際貨幣體系的穩定，減少發展 中國家的福利損失具有重要意義。
這一政策的實施還取決于發展中國家的經濟增長和沖銷能力。從宏觀調節的角度看， 順差和高儲備較逆差和低儲備更具穩定性和可調節性，但低匯率和高儲備又有典型的貨 幣擴張傾向。如發展中國家能實現持續的經濟增長，由儲備轉化的貨幣供應就能與經濟 擴張所需的貨幣需求相適應，實現內外部經濟的均衡。但在經濟增長減緩或投機性資本 大量流入的條件下，儲備增長的通脹效應就取決一國的沖銷能力。一般而言，經濟規模 越大，資本市場越具有廣度和深度，沖銷的能力和效率就越強。因而，國內資本市場的 建設和發展也是實施這一政策的基礎條件。
當前的國際貨幣體系不穩定的有點類似于布雷頓森林體系的特里芬悖論。美國要保持 其國際貨幣本位和國際金融風險中介的地位，必須要以其國際投資地位為基礎，保證其 經常賬戶的平衡和對美元的信心。但是，全球化條件下發展中國家金融的脆弱性又要求 其低估匯率，獲得金融穩定所需的儲備，而這一儲備又必須從關鍵貨幣國獲得。由于上 世紀90年代以來美國經濟的長期高增長，日本經濟的長期低迷，歐盟經濟結構調節困難 ，國際多元貨幣本位體系中美元的地位更加強大，美國在政治和軍事上的單邊主義更推 動了這一趨勢。但隨著美國財政赤字日益增大，消費持續超過儲蓄，經常賬戶出現巨額 逆差，凈債務國地位的不斷加深，對美元的信心開始動搖，巨大的調整就不可避免。應 該看到，當前的美元問題，首先是美國國內經濟政策的失誤，而外交上的單邊主義加劇 了國際貨幣體系的失衡。因而，解決當前國際貨幣體系矛盾首先是美國調整國內政策， 由單邊主義轉向多邊主義，加強與發展中國家的合作，而不是把調節的責任強加到發展 中國家身上。
當然，發展中國家的新重商主義政策也具有暫存性和可調性，應隨著金融微觀結構和 金融市場的完善，逐步改善匯率形成機制，提高國內金融市場的穩定和效率，促進區域 內投資和內需，減少經常賬戶順差，穩定儲備水平，轉向平衡發展的政策。
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風險轉換是東亞資本流動中最重要的特征，即東亞國家購買高質量美國、歐盟和日本 政府以及機構的證券，而出售實物資產、股權、中低質量的債券(bis，2003)。東亞資 本流出入不僅體現在風險的不對稱性，而且涉及不同的投資對象。流入到東亞的資本一 般是投資私有部門的私人資產，而東亞資本輸出的主體是政府和銀行。由于國際收支的 順差和穩定匯率的需要，東亞累積的官方外匯儲備，已經超過了全球儲備總額的50%(表 2)。在匯率低估的條件下，東亞的政府和銀行不得不大量吸收外匯，并將其投資于發達 國家的安全性金融資產。東亞對外流出資本的主要對象是美國，以美國為核心的國際金 融市場實際上已成為東亞經濟的中介銀行，即吸入低成本資金，流出風險性資本，從中 獲取差價。1997—2002年間，東亞借款者發行的美元或歐元債券，其平均利差超過美國 國庫券和其他政府基準債券233個基點。印度尼西亞或者韓國銀行發行的以美元面值的 次級債券的收益率超過儲備投資者所獲取的無風險收益3—4個百分點(bis，2003)。
表2 官方持有的外匯儲備 單位：十億美元，%
國家 1998 2002
金額 百分比 金額 百分比
日本 203.2 12.5 443.1 19.5
太平洋地區 17.2 1.1 19.9 0.9
東亞(除日本) 562.9 34.6 908.8 40.0
世界總額 1627.8 100.0 2274.2 100.0
資料來源：bis，2003
三、基于金融脆弱性的風險補償解釋
東亞國家資本流動的風險轉換特征是對經典資本流動理論的挑戰。這種資本流動實際 上是從窮國、發展中國家、高經濟增長國家流向富國、成熟經濟和低經濟增長國家，違 背了國際資金配置的要求，降低了全球經濟福利水平。同時，巨額的國際儲備是對資源 的浪費和對發展的犧牲，越是窮國，就越要承擔國際儲備的責任和福利損失。最后，這 種資本流動只是加深了美國等發達國家的金融市場，弱化了當地的資本市場，使本地金 融機構失去了在國際市場上分散風險的能力。
一個國家要成功融入國際金融市場，并從中獲益，取決于3個條件，即貨幣國際化、資 產和要素價格的靈活性、法律和監管等制度運行的質量。貨幣國際化是指一國貨幣具有 良好的信譽，能在國內和國外發揮價值保存功能，其基礎是可信的宏觀經濟政策和穩定 有效的微觀結構。貨幣國際化是融入國際金融市場，實施“有效三角”政策的基礎條件 。貨幣國際化也意味著金融自由化和金融資產的價格是靈活可調的，金融市場具有深度 和廣度，能有效反映經濟活動的信息。以上兩個目標的實現，均要以法律和監管等制度 運行的質量為條件。由于發展中國家帶有發展的“原罪”(麥金農，2003)，這三個條件 是難以在短期內實現的，特別是后兩個條件更是經濟體制長期演進的結果。東亞各國國 內的經濟并不具備實行浮動匯率制的條件，但由于這些國家在金融危機前已基本實現了 金融自由化，imf等國際金融機構在危機國所推行的金融重整計劃也加強了這一趨勢。 金融危機后，除馬來西亞加強了外匯管制外，其他國家實際上的金融開放度均有提高， 從而產生了政策選擇的困境。為實現金融和貨幣的穩定，東亞國家不得不采取相對固定 的匯率體制(陳志昂、趙志皓，2003)，以低估的匯率保證國際收支順差和儲備的積累， 以國家資產風險替代個體的匯率風險，以福利的損失維護貨幣資信和金融穩定。從某種 意義上說，政府的道德風險在于以高儲備提高貨幣資信，維持固定匯率制，為國內企業 提供避免風險的港灣，以增強出口的競爭力，政府成為最大的風險承擔者(麥金農，200 3)。
一、β系數的穩定性研究
就方法論而言，β系數必須從過去證券市場的收益率數據中進行估計，而過去的數據估計出來的只能是過去的β系數。過去的β系數要能用于反映現在或將來的風險，則必須具有一定的穩定性才行。因此，β系數穩定性的檢驗就顯得相當的重要。根據樣本數據構造的時間跨度和樣本規模大小，β系數穩定性的研究可分為兩類：一類是研究樣本數據時間跨度長短對β系數穩定性的影響，另一類研究樣本組合規模大小對β系數穩定性的影響。對于β系數在美國證券市場上的表現，許多學者做過大量研究，但沒有定論。關于股票β值穩定性的檢驗，國外的學者如Levy(1971)、Blume(1971)、圖萊(1980)等大多采用統計學上的相關分析法進行研究。在眾多對β系數穩定性的檢驗中，最具有代表性的當屬Blume和Levy檢驗。1971年，Blume在《財務學刊》上發表了《論風險的衡量》一文，研究了1926年1月到1968年6月間在紐約證券交易所上市的所有股票，以每7年為一個時間段，用月收益率數據估計出各個時間段的β系數，然后以統計學的相關分析法為基礎，對β系數的穩定性作了深入的研究，得出如下結論：在一個時期里估計出來的β系數是其未來估計值的有偏估計；組合規模越大，其未來的β系數越能被準確地預測。同年，Levy研究了1960年至1970年間美國紐約證券交易所上市的500種股票，他縮短了估計的時間段，采用周收益率數據，并改變了前后估計時間段等長的傳統做法，以52周為基期，后續期分別為52周、26周和13周。研究的主要結論認為：在較短的時間段內(52周)，單一股票的β系數是相當不穩定的，但是組合β系數的穩定性有顯著的提高。而且，組合規模越大，估計時間段越長，β系數的穩定性越高。1974年，Baesel運用轉移矩陣法研究了估計時間段長短對β系數估計值穩定性的影響。他把估計時間段分別設定為12、24、48、72和108個月，對1950年至1967年間美國紐約證券交易所的160只股票進行研究后，提出：隨著估計時間段的延長，單個股票β系數的穩定性將會增強，且最佳估計時間段是108個月。1975年，Porter和EzZen采用隨機組合的方法進行研究后認為，組合的構造方式會影響β系數的穩定性，β系數的穩定性并不會隨著組合規模的擴大而有所提高。1994年，國內的學者沈藝峰最早把“Chow檢驗法”用于股票β估計值的穩定性檢驗。他在《上海證券交易所上市股票的β系數估計及其穩定性檢驗》一文中，對1992年6月至1993年12月上海證券市場的10種股票的β值進行估計，然后將時限一分為二，采用“Chow檢驗法”研究這10只股票的β值是否隨著時間的推移而顯著變化。檢驗結果表明，除了“延中實業”外，所有股票的β值都是穩定的。沈藝峰和洪錫熙(1999)又采用相同的方法，對深圳證券交易所1996年度所有上市公司股票樣本數據進行分析，研究結果表明：無論是單個股票或是股票組合，β系數都不具有穩定性，以過去期間的數據估計出來的β系數值無法代表未來的β系數值，說明我國證券市場的系統風險是變動不定和難以預測的。2000年，靳云匯、李學在《中國股市β系數的實證研究》一文中，對滬深兩市51種1992年以前上市的股票進行了研究，研究結果表明：股票β系數隨著上市時間增加基本上趨于不穩定，利用β系數的歷史數據來預測未來β系數的可靠性較差。
綜觀β系數穩定性的實證研究，絕大多數研究認為證券的β系數不具有穩定性，雖然可以借助于組合的方式來獲得較為穩定的β系數，但對于大多數的個人投資者來講，這意味著不能簡單地用過去時期數據所估計的β系數作為當前和未來時期的預測值。因此，除了在估計方法和數據選取等方面尋求β系數的變動原因之外，許多學者還從公司的基本特征等方面人手探討導致同一證券的β系數在不同時期出現變動以及不同證券的β系數在同一時期存在差異性的影響因素。
二、β系數的影響因素研究
股票貝塔系數存在不穩定性，說明有必要進一步對股票β估計值的差異性進行分析。正如James Farrell和Walter J，Renhart(1997)所指出的：股票貝塔值的不穩定性并不令人驚異，公司的基本因素(如產品生命周期、財務政策)隨時間的變化必然會導致股價的變動，從而股票β值也隨之改變。因此，差異性分析能一定程度地解釋股票β值的不穩定性，有利于更準確地預測股票β值。一般認為，影響股價變動和股票風險的因素主要有：宏觀經濟因素，如利率、通貨膨脹、國際收支、匯率等；行業因素，如行業生命周期、市場競爭性等；公司基本特征(本文就是從此方面對股票的預期β系數進行探討的)；戰爭及政治因素；心理因素，如心理預期。以上因素均能導致股價變動，從而影響股票的系統性風險。從國內外的研究來看，主要集中在分析公司基本特征和行業因素這兩個方面。理論上，公司規模的大小、資本結構、經營收入的周期性及公司的負債比例等基本特征的變化將改變公司的風險特性，從而影響公司所發行股票的風險。因此，學術界對公司的基本特征變量是否會影響其股票的系統性風險系數展開研究。鑒于公司的會計資料能傳遞與公司基本特征有關的風險信息，在實證研究中，通常用會計變量作為反映公司基本特征的量化指標。Ball和Brown(1969)最早注意到會計信息與β系數存在相關關系，在他們的研究基礎上，Beaver，Kettler和Seholes(1970)從公司基本特征人手研究股票β值的影響因素。他們把公司基本特征細分為七個會計變量：股利支付率(Difidend Payout Ratio)；成長性，即總資產增長率(Asset Size Growth)；財務杠桿(Leverage)；流動比率(Liquidity)；規模(Size)；盈利變動率(Earning Variability)；會計貝塔系數(Aceounting Beta)。研究結果表明：在1947年至1956年和1957年至1965年這兩個期間，紐約證券市場上307家上市公司單個股票和5種股票的組合的系統風險與盈利變動性、股利支付率、會計貝塔系數和財務杠桿這4個會計變量之間一致且顯著相關；對于每個變量，組合的相關程度高于個股的相關程度；系統風險與成長性、規模和流動比率這3個會計變量之間的關系與理論假設不一致或顯著無關。學術界認為，
Beaver等人首次系統地研究系統風險與會計變量之間的關系。Bildersee(1975)研究1956年至1966年期間紐約證券市場制造業和零售業的71家公司的系統風險與11個會計變量之間的相互關系，其最后指出了與系統風險相關的6個會計變量(負債比率、優先股與普通股的比例、銷售與權益資本的比例、流動比率、市盈率的標準差、會計貝塔系數)，并建立了多元線性回歸模型。此外，Harmada(1972)研究財務結構對股票系統風險的作用，其研究結果表明公司財務杠桿與股票β值呈正相關關系。曼德爾克(1984)則增加了對經營杠桿這一因素的分析，并表明股票β估計值與經營杠桿存在高度、顯著的相關關系。Gahlon和Gentry(1982)進一步研究表明系統風險是以經營杠桿系數、財務杠桿系數、總收入的方差系數、息稅后收益和市場組合收益之間協方差系數為自變量的一個函數。Mandelker和Rhee(1984)也證實了經營杠桿系數和財務杠桿系數能夠解釋大部分的系統風險的變動。Huffman(1989)發現系統風險與財務杠桿系數正相關而與經營杠桿系數負相關。Mansah(1992)指出公司的經營決策、財務決策和戰略決策與系統風險是相關的。Rosenberg和McKibben(1973)的研究發現不同行業的β值存在持續的差異。于是，Rosanberg和Marathe(1975)進一步把39個行業啞變量加入股票β值的分析模型中，來解釋股票β值的差異，形成著名的集個股市場特征、公司基本因素和行業性質于一體的“羅森伯格系統”(Rosenberg’s system)。Rosenberg和Marathe對該模型的首次檢驗表明模型對未來β系數的預測能力好于其它的預測模型。由于理論上的吸引力和檢驗結果的支持，用羅森伯格系統生成的β系數預測值得到廣泛的認可，著名的BARRA咨詢機構(由Rosenberg創建)就采用了這一系統。一般來講，行業因素對股票β值產生影響的原因有：行業受宏觀經濟波動的影響程度；行業所處生命周期階段；行業內競爭程度。但呂長江，趙巖(2003)的研究發現：中國證券市場中Beta系數并不存在顯著的行業差異，但在按照是否被納入計算成份類指數的標準將股票進行分類，即分為成份股和非成份股，這兩大類股票的Beta系數存在顯著的差異。劉永濤(2004)研究也發現：就我國目前的五行業分類方法來看，β系數在行業間的區分并不明顯；在證監會的CSRC行業分類標準下，β系數在各行業的區分整體上表現出差別性，但兩兩之間β系數的差別不具有統計學意義。另外，還有一類學者，他們利用數學推導來研究β值和相關變量之間的關系。Chei-Chang Chiou and Robert K.Su(2004)運用數學的方法結合資本資產定價模型、Cobb-Douglas函數和凈盈余函數推導分析了系統風險和會計變量之間的關系。研究結果表明，系統風險的決定因素包括收益、銷售增長、賬面價值、股利、經營杠桿系數、財務杠桿系數、市場回報率和無風險回報率，并提出了以下結論：對于一個前一年度有著正收益和本年度有著銷售增長的公司來說，如果當前賬面價值、股利和收益對股價影響的聯合效應(即股價彈性之和)為正(負)，那么以產品的經營杠桿系數和財務杠桿系數為量度的總杠桿系數對系統風險有正的(負的)影響；當賬面價值和收益對股價的影響(即股價彈性)為正而股利對股價的影響(即股價彈性)為正(負)時，股利對系統風險有正的(負的)影響；對于一個有著正(負)銷售增長的公司來講，在給定的系統風險水平下，經營杠桿系數正(負)相關于其財務杠桿系數。鄭君君(2000)運用數學推理的方法研究了β系數和市盈率之間的關系，并且得到了它們相關的表達式，結果顯示β系數與市盈率呈負相關關系。
相比于國外的研究而言，國內關于β系數的影響因素研究仍處于起步階段。吳世農、冉孟順、肖珉和李雅莉(1999)借鑒Beaver等人的研究，收集1997年至1998年上海證券市場200家上市公司公布的會計信息，應用實證分析方法，對影響我國股票系統性風險系數的7個會計變量(股利支付率、總資產增長率、流動比率、財務杠桿、公司規模、盈利變動性和經營杠桿)進行了相關性和多元線性回歸分析。研究結果表明：中國上市公司的總資產增長率和財務杠桿與股票的系統風險呈正相關關系，股利支付率與股票的系統風險呈負相關關系；從組合后的回歸分析看，流通規模對股票組合的β值具有顯著影響；經營杠桿對個股或組合的β值都沒有顯著影響，流動比率與系統風險呈顯著正相關關系，盈利波動性與股票系統風險呈顯著負相關關系，而這些都是與財務理論相左的。農卓恩(2000)以1998年初在深交所上市交易的股票周實際收益率數據估計股票的β系數，選擇18個財務指標，研究β系數與這些財務指標的相關性。結果表明：從總體上看，股票β系數與財務指標之間的相關性比較弱。
三、β系數的預測性研究
由于經驗研究已經證明β系數具有不穩定性，因此，如何準確地預測未來的β值就成為至關重要的問題。對未來β系數的預測主要有兩條不同的思路：一是基于時間序列關系的預測；二是基于差異性影響因素的預測。1971年，Blume在《論風險衡量》一文中指出，如果β估計值向均值回歸的速度不隨時間改變，就可以在估計β系數時圍繞這一趨勢修正估計值。他采用簡單線性模型β2=a+bβ1，來估計相鄰兩期β估計值之間的回歸關系，用此回歸關系修正對其將來值的估計。1973年，Vasicke在《關于在證券β系數的貝葉斯估計中運用橫截面信息的一項注釋》一文中根據β系數的回歸趨勢，把貝葉斯決策方法引入β系數的估計中，提出了貝葉斯調整法。Vasicke認為僅僅依據樣本的信息來估計β系數是不夠的，如果能把有關β系數先驗分布的資料與樣本的信息結合起來，就能降低估計誤差。基于差異性影響因素的預測方法主要有基礎β系數法和羅森伯格系統。基礎β系數是根據公司基本特征的變化來估計未來的β系數，模型中的自變量為反映公司特征的財務和會計變量。前面已經提到，羅森伯格(Rosenberg)在1973年和1975年以及隨后的研究中，集歷史β系數、個股市場特征、公司基本因素和行業特征于一體，對β系數的差異性進行研究，并據此對未來的β系數進行預測，建立了著名的“羅森伯格系統”。羅森伯格系統試圖將歷史β系數和基礎β系數兩種分析思路綜合到一個模型中，以提高β系數預測的準確度。
一、引言
風險資本又稱“創業基金”，是指由專業投資人提供的快速成長并且具有很大升值潛力的新興公司的一種資本。風險資本通過購買股權、提供貸款或既購買股權又提供貸款的方式進入這些企業。風險資本是準備用于進行風險投資的資金。風險資本的來源因時因國而異，如個人和家庭資金，國外資金，保險公司資金、年金和大產業公司資金等，主要是一種以私募方式募集資金，以公司等組織形式設立，投資于未上市的新興中小型企業的一種承擔高風險、謀求高回報的資本形態。在我國，通常所說的“產業投資基金”即屬于創業基金。
與傳統資本市場相比，高技術領域對投資者的素質要求更高，風險投資者的出現適應了這一要求。在企業發展初期，風險資本幾乎成了除創業者自有資本之外惟一的資金來源。在這之后，雖然其他形式的資本(如債務資本)也逐漸介入高技術企業，但這些資本與傳統資本在本質上并沒有區別，決定企業融資特性的主要還在于風險資本。可以說，在高技術企業發展的整個歷程中，風險資本家無論在控制權安排，還是融資結構選擇方面都起著舉足輕重的作用。因此，風險資本作為聯系融資合約雙方的紐帶，無疑成為分析高技術企業融資機制的切入點。
二、風險資本的基本內涵和特征
1.風險資本的基本內涵
風險資本產生于資本、市場、企業等各自發展且彼此聯系的歷史進程中，體現出在這樣的一系列聯系中發育成長的實質。雖然風險資本在其發展演變的過程中存在起伏波動，風險資本的邊界仍然處于變化的彈性之中，但它在發育成長和向世界的擴展中以及各國風險資本的融合和趨同化趨勢中，依然顯示出其基本內涵和相對突出的基本特征。
對于風險資本的定義，歐美經濟學家們曾給出過多種認定的邊界，從不同角度顯示了風險資本內涵的發展延伸和國家差異性。聯系風險資本發展演化的歷史進程和不同國家與地區擴展中的同質性，可以將風險資本定義為:風險資本是在資本、市場、商品經濟、企業及其成長的各自發展演化和彼此互動的歷史進程中所形成的一種資本類型及一種投融資工具。它形成于非傳統的資金來源并主要投資于處于初創或處于成長初期的高成長性、高風險性企業，它以相對較長期的股權投資為主要投資形式并以股權的高幅增值和最終出售來獲取投資回報。這里對風險資本的定義，是一種所謂的“比較傳統”的風險資本定義。
2.風險資本的基本特征
（1)風險資本的買方融資特征。風險資本作為一種投融資工具，在現實運作中總是表現為一個融資與投資相結合的過程，其中風險資本得以成立的前提就是融資。整個金融機構在市場中的融資可分為買方金融和賣方金融兩大基本類型，各類商業銀行、投資銀行等屬于賣方金融，而專門運營風險資本的風險投資公司和其他數量有限的金融機構則屬于買方金融。買方金融的利潤主要來自于資產買賣的差價，而風險資本的融資就屬于買方金融。風險資本家購買的是資本，出售的則是自己的信譽、投資計劃和對未來收益的預期。投資時，它們購買的是企業的股份，出售的是資本金；退出時，它們出售所持企業的股份，買入資金，外加豐厚的利潤和良好的業績，從而在資本撤出后進行下一輪的融資和投資。
（2)風險資本所投資企業的幼稚性和成長階段的初始性。風險資本所投向的風險企業是其自身增值運動的始點，從這里開始風險資本的運作主體(風險投資公司等)和受資企業一起進入共同成長的歷程口不過，風險資本不同于一般的資本，其差別主要表現在對象的特殊限定上:風險資本主要以創業企業為投資對象，它所投資的可能是一種新技術或新產品，也可能是一個剛創立的企業，總之，風險資本的投資對象主要是創業企業，且是那些從企業成長角度看尚處于成長初始階段的企業。在風險資本的實際運作中，雖然包含著對于其所投資企業的分期投資或者連續投資，也包含著風險資本在某些企業成長到一定時期時運用杠桿收購或管理收購的手段進行介入，但這并沒有改變它在投資對象方面的基本特征。
（3)風險資本的高風險性。風險資本的高風險性是風險資本一個十分突出的基本特征。從風險資本的實際運作經驗來看，風險資本在創造了許多成長神話的同時也導致了許多的敗績。風險資本的高風險性根源在于風險資本所涉及的風險因素復雜多變，來自于信息的不充分性、信息的不對稱性和不確定性,以及多方面的其他非可控因素等，風險集中于風險資本運作的整個過程。
三、風險資本與高技術創業企業的融合
雖然，至今風險資本還未成為企業融資領域的主流，而且它并不必然地以高技術企業作為惟一的投資范圍，甚至目前主導世界高技術產業發展的高技術企業群體中，有很多大企業也并未形成以風險資本背景的企業為主流的格局。但是，從以上對風險資本的認識可知，它從一開始就與高技術及高技術企業存在著密切聯系，對高技術的青睞和高技術的商業化預期是導致風險資本誕生的重要動因之一，談到風險資本就很自然地將它與高技術企業聯系在一起。風險資本與高技術企業之間的融合，表現為風險資本與高技術企業的聯姻和結合，進而表現為高技術企業通過融入風險資本實現成長和風險資本通過高技術企業的成長實現增值。
但風險資本與高技術企業的融合不是簡單的結合，是具有明顯的指向性的，即風險資本并不是能夠與所有的高技術企業融合的。正像ARD公司與DEC公司的成功結合一樣，風險資本與高技術企業的融合突出體現在風險資本與高技術創業企業的相互結合上，可以說，風險資本和高技術創業企業的結合乃是風險資本與高技術企業融合的直接的具體體現。
一、引言
風險資本又稱“創業基金”，是指由專業投資人提供的快速成長并且具有很大升值潛力的新興公司的一種資本。風險資本通過購買股權、提供貸款或既購買股權又提供貸款的方式進入這些企業。風險資本是準備用于進行風險投資的資金。風險資本的來源因時因國而異，如個人和家庭資金，國外資金，保險公司資金、年金和大產業公司資金等，主要是一種以私募方式募集資金，以公司等組織形式設立，投資于未上市的新興中小型企業的一種承擔高風險、謀求高回報的資本形態。在我國，通常所說的“產業投資基金”即屬于創業基金。
與傳統資本市場相比，高技術領域對投資者的素質要求更高，風險投資者的出現適應了這一要求。在企業發展初期，風險資本幾乎成了除創業者自有資本之外惟一的資金來源。在這之后，雖然其他形式的資本(如債務資本)也逐漸介入高技術企業，但這些資本與傳統資本在本質上并沒有區別，決定企業融資特性的主要還在于風險資本。可以說，在高技術企業發展的整個歷程中，風險資本家無論在控制權安排，還是融資結構選擇方面都起著舉足輕重的作用。因此，風險資本作為聯系融資合約雙方的紐帶，無疑成為分析高技術企業融資機制的切入點。
二、風險資本的基本內涵和特征
1.風險資本的基本內涵
風險資本產生于資本、市場、企業等各自發展且彼此聯系的歷史進程中，體現出在這樣的一系列聯系中發育成長的實質。雖然風險資本在其發展演變的過程中存在起伏波動，風險資本的邊界仍然處于變化的彈性之中，但它在發育成長和向世界的擴展中以及各國風險資本的融合和趨同化趨勢中，依然顯示出其基本內涵和相對突出的基本特征。
對于風險資本的定義，歐美經濟學家們曾給出過多種認定的邊界，從不同角度顯示了風險資本內涵的發展延伸和國家差異性。聯系風險資本發展演化的歷史進程和不同國家與地區擴展中的同質性，可以將風險資本定義為:風險資本是在資本、市場、商品經濟、企業及其成長的各自發展演化和彼此互動的歷史進程中所形成的一種資本類型及一種投融資工具。它形成于非傳統的資金來源并主要投資于處于初創或處于成長初期的高成長性、高風險性企業，它以相對較長期的股權投資為主要投資形式并以股權的高幅增值和最終出售來獲取投資回報。這里對風險資本的定義，是一種所謂的“比較傳統”的風險資本定義。
2.風險資本的基本特征
（1)風險資本的買方融資特征。風險資本作為一種投融資工具，在現實運作中總是表現為一個融資與投資相結合的過程，其中風險資本得以成立的前提就是融資。整個金融機構在市場中的融資可分為買方金融和賣方金融兩大基本類型，各類商業銀行、投資銀行等屬于賣方金融，而專門運營風險資本的風險投資公司和其他數量有限的金融機構則屬于買方金融。買方金融的利潤主要來自于資產買賣的差價，而風險資本的融資就屬于買方金融。風險資本家購買的是資本，出售的則是自己的信譽、投資計劃和對未來收益的預期。投資時，它們購買的是企業的股份，出售的是資本金；退出時，它們出售所持企業的股份，買入資金，外加豐厚的利潤和良好的業績，從而在資本撤出后進行下一輪的融資和投資。
（2)風險資本所投資企業的幼稚性和成長階段的初始性。風險資本所投向的風險企業是其自身增值運動的始點，從這里開始風險資本的運作主體(風險投資公司等)和受資企業一起進入共同成長的歷程口不過，風險資本不同于一般的資本，其差別主要表現在對象的特殊限定上:風險資本主要以創業企業為投資對象，它所投資的可能是一種新技術或新產品，也可能是一個剛創立的企業，總之，風險資本的投資對象主要是創業企業，且是那些從企業成長角度看尚處于成長初始階段的企業。在風險資本的實際運作中，雖然包含著對于其所投資企業的分期投資或者連續投資，也包含著風險資本在某些企業成長到一定時期時運用杠桿收購或管理收購的手段進行介入，但這并沒有改變它在投資對象方面的基本特征。
（3)風險資本的高風險性。風險資本的高風險性是風險資本一個十分突出的基本特征。從風險資本的實際運作經驗來看，風險資本在創造了許多成長神話的同時也導致了許多的敗績。風險資本的高風險性根源在于風險資本所涉及的風險因素復雜多變，來自于信息的不充分性、信息的不對稱性和不確定性,以及多方面的其他非可控因素等，風險集中于風險資本運作的整個過程。
三、風險資本與高技術創業企業的融合
雖然，至今風險資本還未成為企業融資領域的主流，而且它并不必然地以高技術企業作為惟一的投資范圍，甚至目前主導世界高技術產業發展的高技術企業群體中，有很多大企業也并未形成以風險資本背景的企業為主流的格局。但是，從以上對風險資本的認識可知，它從一開始就與高技術及高技術企業存在著密切聯系，對高技術的青睞和高技術的商業化預期是導致風險資本誕生的重要動因之一，談到風險資本就很自然地將它與高技術企業聯系在一起。風險資本與高技術企業之間的融合，表現為風險資本與高技術企業的聯姻和結合，進而表現為高技術企業通過融入風險資本實現成長和風險資本通過高技術企業的成長實現增值。
但風險資本與高技術企業的融合不是簡單的結合，是具有明顯的指向性的，即風險資本并不是能夠與所有的高技術企業融合的。正像ARD公司與DEC公司的成功結合一樣，風險資本與高技術企業的融合突出體現在風險資本與高技術創業企業的相互結合上，可以說，風險資本和高技術創業企業的結合乃是風險資本與高技術企業融合的直接的具體體現。
在城鎮生活中，燃氣設施已經成為城鎮基礎設施，按照一定工藝生產、制取、凈化達到國家可燃氣體標準的燃氣，從最初的生產到最后應用于社會生產生活中，經歷了無數復雜的過程，而燃氣本身具有易燃、易爆的特征，這就使得原本復雜的燃氣應用過程變得更為困難，所以城市燃氣應用管道的設計人員在基本的燃氣管道設計中，都需要充分考慮燃氣的特征、管道環境的特征以及可能出現的各種問題等，但是即便如此，今天的燃氣風險問題仍然較多，帶來的安全事故更是成為社會關注的焦點性問題。所以說，對于燃氣管道相關工作人員，能夠科學的認識燃氣風險問題，并能夠找到有效的解決方式，對燃氣的應用而言，具有重要的意義。那么，從當前的實際情況來看，燃氣風險問題主要有哪些呢，又如何做好燃氣風險問題的防范工作呢？
一、城市燃氣管道鋪設混亂風險
在城市建設過程中，為了保證地上建筑及地上交通的正常運行，燃氣管道、網絡線路管道、水管道以及電管道等，都鋪設在地下，這種城市燃氣管道的鋪設在保證燃氣應用的同時，也極大的方便了城市生活，同時地下鋪設也減少了燃氣管道直接暴漏于空氣中的可能，進而保護了燃氣安全。但同時，我們也注意到，這樣的城市管道鋪設，也可能帶來一定的風險，特別是因為城市燃氣管道鋪設混亂帶來的風險。從目前城市建設的實際情況來看，城市地下管道已經非常多，并且由于地下管道本身的鋪設來自于不同的城建公司，服務于不同的城市建設需求，這就直接造成了地下線路的混亂，甚至會有不同功能的管道較差重疊，互相干擾和影響等問題，而燃氣管道作為燃氣輸送的根本渠道，保護燃氣也是其基本用途，所以在實際應用過程中，一旦與其它管道的距離低于危險距離，那么燃氣風險就會大幅增加，不利于燃氣安全的保護。另一方面，目前城市改建較多，特別是一些老城區為了適應社會發展，逐步向新城區靠攏，而在改建過程中，不可避免的一個問題就是地下線路的改道，包括地下電線、地下網線以及地下天然氣管道等，其中天然氣管道的變更除了基本的管道鋪設施工風險之外，其它的風險相對較小，但是其它線路的線路變更，則很可能影響到燃氣管道，甚至破壞燃氣管道，造成一定的風險。總之，城市燃氣管道鋪設問題帶來的風險是目前燃氣風險的重要組成。
針對城市燃氣管道鋪設混亂風險問題，筆者認為其解決方式主要需要加強對城市地下管道鋪設的梳理工作，不同公司的地下管道鋪設需要經過市政的統一審批，這樣保證不同線路鋪設的合理設計以及合理距離，進而減小城市燃氣管道鋪設風險。此外，在城市改建過程中，同樣需要考慮地下燃氣管道的問題，特別是燃氣管道是否有被破壞的風險等。總之，減少燃氣管道鋪設風險，對保護燃氣安全具有重要的意義。
二、燃氣管道管網風險
在今天，燃氣的應用越來越普遍，所以地下大量的燃氣管道已經成為一座城市的基本特征，而大量的燃氣管道管網問題，也逐漸成為燃氣風險的重要來源。從目前燃氣應用的實際情況來看，燃氣管道硬件設施問題造成的燃氣安全事故在逐年增多。當前燃氣管道所使用的材料主要有金屬管、聚乙烯管，而金屬本身具有一定的屬性，包括易腐蝕，而燃氣管道的應用通常需要較長時間，就很容易生銹腐蝕，特別是在一些接口處、閥門井或者線路復雜的位置，甚至出現管道破損，造成燃氣泄露，進而引發各種問題。所以說，燃氣管道管網風險同樣不容忽視。
針對燃氣管道管網風險，筆者認為其解決的途徑主要有兩個，第一是加強對已有管道的檢查和維修工作，對于已經鋪設的管道，要做定期和不定期的檢查，發現管網存在風險，及時維修或者更換，進而保證燃氣安全；第二是選擇更好的管道器材，根據燃氣管道的鋪設位置，可能遇到的自然條件情況等，選擇合適的管道材料，保證材料的耐腐蝕、耐潮濕的基本特征，這樣就可以延長燃氣管道的應用壽命，同時保證燃氣安全。
這種不穩定因素主要是根據施工環境，技術差異、施工線路的不同造成的。在施工過程中每條線路都分布在不同的地理空間之內，而這些千差萬別的地理條件使得施工工程經常要面臨不同的施工環境和困難，因此施工沒有統一的標準，具有一定的不穩定性。
1.2施工力量分散。
施工力量分散是鐵路電氣化施工中又一特征。由于鐵路線直線分布的基本特征，因此施工人員必須沿鐵路線直線分布，這也就導致了施工人員必須分散開來，而且在這樣的情況下，一些所需的技術設備也具有很強的分散性特征。這對于人員和設備的安全管理帶來極大不便，也是導致施工安全風險產生的一個重要影響因素。
1.3施工項目受行車干擾因素較大。
鐵路電氣化改造的施工一般都是對既有線路的改造。而這些線路大都是正常運行的線路，施工中隨時會有過往車輛，因此電氣化改在項目中的電力改造、接觸網、通信改造項目時常需要注意行車過往，隨時停工讓行。這種施工模式不僅對鐵路運輸造成一定影響，而且也大大增加了施工項目開展中的人員安全風險。
2鐵路電氣化改造工程施工安全風險特點
鐵路電氣化改造工程施工存在諸多安全風險，這是施工過程中不可避免的，同時也是由于鐵路施工中的基本特征決定的。
2.1風險不可避免的特點。
鐵路電氣化改造過程中風險是客觀存在的，而且具有很強的普遍性。任何時候施工人員都可能面臨這樣那樣的分享，這是開展該項工作無可避免的一個客觀現實。我們在工作中會通過各種先進的理念分析風險、預測風險，同時也會發明各種先進的技術規避風險。但是這些因素不能從根本上消除風險。尤其是在對既有鐵路線的電氣化改造中，工作人員對原有設備設施的了解程度不深，對于復雜的鐵路線環境在較短的時間內無法完全熟悉。而且施工過程中經常受到行車干擾，這些都會導致改造過程中工作人員面臨風險。
2.2安全風險因素眾多。
鐵路電氣化改造的對象范圍十分復雜、豐富。例如通信、電力、接觸網、變電設備等等。每一個項目的技術特征都不僅相同，因此每個項目產生的風險特征也都具有自身的特殊性。因此在這樣的背景下，安全風險因素呈現出復雜性、不穩定性、眾多性的基本特征。而且在這些項目改造過程中大都是野外作業，施工人員要到完全不熟悉的野外環境中去，地理條件的復雜性，例如崇山峻嶺、大漠荒野等。這里的氣候條件、生態狀況等都會造成施工人員的人身安全風險。
2.3造成的損失非常嚴重。
電氣化改造中的風險往往會造成重大財產和人身安全損失。隨著我國鐵路事業的快速發展，對原有線路的改造任務越來越繁重，這不僅是由于我國經濟快速發展對鐵路事業提出的新要求，同時也是各種先進電氣技術不斷出現，為鐵路運輸提升效率的內在要求。這些先進技術往往操作施工對人員素質要求較高，同時潛在的風險威脅也相應增大。因此，風險一旦產生不僅會造成更大的財產損失，也會帶來難以預測的人身安全風險。
3增強改造項目安全風險管理的措施
3.1樹立科學嚴謹的安全保障理念。
鐵路電氣化改造工程施工中面臨的風險復雜多樣，而且具有客觀性和普遍性的特征。面對這些風險威脅首先需要施工單位和管理人員以及每一個參與人員都應當具備安全意識。應當以嚴謹的態度對待工作中每一個細節，時刻將安全問題放在最重要的位置。具體而言增強人員的安全風險管理意識應當及時開展安全生產教育和培訓。通過引入典型案例，詳細剖析違規操作、疏忽大意等以上存在的問題導致的安全事故。通過深刻的教育培訓讓施工人員在思想中樹立牢固的“安全第一、預防為主”的風險管理理念。另外，還應當結合鐵路電氣化的新技術和施工特點向大家分析風險產生的根源，以便在工作中更加有針對性的規避。
3.2為安全風險管理提供堅強的組織保障。
鐵路電氣化改造工程施工安全應當成立一個具體的組織部門進行統一管理和教育。為此施工單位應當建立一個健全的風險管理組織體系。該組織部門應當以增強風險分析、安全教育、風險預警、風險規避等職能為主要工作原則，具體負責整個施工單位的安全管理。在內部機構和崗位設置上應當明確責任分工，每一項工作都應當由具體的人員承擔，工作中應當加強與施工部門和相關人員的溝通交流。及時了解工程進展狀況，及時分析預測各種風險的特征。當前在安全風險管理這方面，一些施工單位建立了自己的現場安全管理機構，將國家安全生產法作為指導，對本單位的安全施工進行統一整理。這一做法使得施工單位在應對和規避風險的效果大大增強。
(1)基本特征包括林戶(戶主)的年齡、性別、受教育程度和風險偏好等。一般認為隨著林戶年齡、文化程度的增加，其生產經驗更加豐富，參加訂單林業的可能性將減小。而風險喜好的戶主更愿意去預測林產品的市場價格波動變化而不是接受訂單既定價格，故此參加訂單林業的可能性較小。
(2)生產特征包括對林場的固定投資、參加林場經營的人數和年數等。分析認為，對林場的固定投資大、參與林場經營的人數多的林戶通過林業訂單可獲得的收益更穩定，林戶更傾向于選擇訂單林業來保護可得利益;而經營的年數多的林戶能準確預測市場變化，傾向于不參加訂單。
(3)經營特征包括林業收入占比對訂單的了解程度。林業收入占比較大的家庭對林場的依賴性強，更愿意選擇林業訂單來保障家庭的收入。受到資金和信貸約束同時了解訂單林業的林戶更容易通過訂單獲得生產資金，參與訂單的可能性較大。
(4)交易和環境特征指林木生長的周期、林產品的出售難易程度和政府支持。林木生長周期越長、林產品出售難度越大，林戶所承擔的風險就越大，更傾向于參與訂單林業;而政府的支持既降低了林戶的生產風險，又提供了生產的補貼和保障，更容易吸引林農參與。
2林戶參與訂單林業影響因素的計量分析
2.1研究方法、模型和變量說明
對林戶而言，是否參與訂單林業的選擇只參與或者不參與兩種，因此，本文采用二元Logistic模型對林戶是否參與訂單林業的行為進行回歸分析。
2.2數據來源和樣本描述
本文數據來源于對福建省清流縣118個村莊的抽樣調查，發放問卷150份，回收有效問卷109份。為強化樣本的代表性，本文采用了分層和整群隨機抽樣的方法，調查主要在龍津鎮、嵩口鎮、嵩溪鎮、溫郊鄉和余朋鄉5個鄉鎮進行。
2.3模型估計結果與解釋
根據設定的回歸模型，剔除不顯著的變量后結果如表2：由表2可得，X1(風險偏好)、X5(林地規模)、X6(林業收入占比)、X9(出售難易)、X10(政府支持)的系數分別為-6.051，2.54、2.736、0.057、0.770，且顯著性較高，說明這些因素對林農是否參與訂單林業影響顯著。風險偏好系數為負，即風險厭惡者更傾向于參與訂單林業。
3結論與建議
針對以上研究，主要從可以改變的林地規模、風險偏好和政府支持因素給出以下建議：
財務風險，屬于經濟風險范疇，其不僅包括風險特性，而且蘊含經濟因素，針對企業財務風險的基本特征，可用四個詞語概括，即客觀性、全面性、激勵性和不確定性。（1）客觀性：指財務風險不以人的意識發生轉移，客觀存在于企業中。（2）全面性：指企業經濟活動全過程均有涉及財務風險，財務管理各環節與多種財務關系是其主要體現。（3）激勵性：指基于財務風險條件下，企業采取切實可行的措施，對財務風險進行防范和控制，促使財務管理效率得到提高，達到提高企業經濟效益的目的。（4）不確定性：指雖然通過財務措施可估計和控制財務風險，但基于多方面因素影響下，致使人們對財務風險的認知與控制能力存在局限性，導致財務風險程度和大小具有不確定性。
二、導致企業出現財務風險的原因
財務風險是束縛企業發展的重要因素，使得企業經濟效益與社會效益下降。然而，導致企業存在財務風險的因素多種多樣，主要包括以下幾方面的原因：
1.財務管理觀念不強
一般而言，企業規模較大，致使混合管理企業財務成為普遍現象，導致會計人員財務管理工作量大大增加。與此同時，由于財務管理觀念不強，致使財務管理出現混亂現象，使得財務管理工作效率難以提高，阻礙企業長足發展。
2.未構建健全的財務分析管理制度
基于經營成本壓力下，企業缺乏健全的財務分析管理制度，未以會計規范為指導，科學設置會計機構。同時，部分會計人員雖然具備初步的專業知識與技能，但其理財方式落后，管理觀念不強，基于企業會計機構作用下，分工缺乏細化、層次較模糊等問題頻頻出現，導致企業出現財務風險。
3.融資渠道單一化
融資渠道單一化是制約企業發展的關鍵性因素，除企業內部融資外，商業銀行貸款、發行債券和股票是企業主要的融資途徑，具有單一化特點。針對銀行貸款融資方式而言，銀行在考慮到企業財務管理現狀、風險高等因素下，放緩貸款發放速度。針對發行企業債券融資方式而言，受企業債券信用度低等條件影響，導致投資者對企業投資信心不高，大大增加了債券融資困難，加之企業存在金融風險因素，獲得政府部門的批準較難。針對發放股票融資方式而言，目前，雖然諸多企業已成為上市公司，但通過股票達到融資需求難度較大。
4.財務分析效率低
一般而言，企業經營規模較大，管理存在單一化問題，短期投資是企業所追求的目標。與此同時，由于企業財務分析效率低下，市場論證缺乏科學性，難以達到預期管理效果，致使企業財務負擔增加。
三、企業財務風險防范措施
基于我國計劃經濟轉變為特色市場經濟的過程中，財務風險在企業中避免不了。因此，為防范財務風險，減少財務風險對企業的影響，企業應采取可行措施，達到控制財務風險的目的，推動企業發展。
1.構建健全的法律制度
構建健全的法律制度，主要針對國家而言。經營規模大、財務風險抵抗能力低等是企業的基本特點，加之企業存在資金經營水平低等問題，致使市場融資存在較大風險。在此背景下，國家應通過完善法律制度的方式，規范企業經營行為的同時，給予企業適當的優惠政策，借鑒國外成功經驗，指導我國構建健全的法律制度。例如，美國的《電力企業法》以及日本的《電力企業基本法》等。
2.融資途徑多樣化
資金缺乏是束縛企業長足發展的關鍵因素，然而，合理負債是推動企業發展的有效手段。鑒于此，實現企業融資途徑多樣化顯得尤為重要。基于宏觀條件下，以國家政策與法規為指導，結合企業實際發展狀況，采用多樣化方式，達到融資目的。在此，筆者介紹兩種融資方式：
第一，租賃融資模式：租賃融資，指基于融資為最終目的的基礎上，企業實施的信用手段，采用租金方式，實施分期返回所融資金的融資模式。針對租賃融資模式，其未明確規定企業的信用要求，滿足項目現金流量即可。在此前提下，企業通過租賃融資，緩解企業資金緊張狀況，進而引進先進機械、設備，減少企業現金大量流出，保證企業經營周轉正常運行。同時，在一定程度上，租賃融資模式可達到避稅的效果。
第二，直接融資模式：目前，針對諸多地區，企業融資模塊已初步建立，對于業績優秀但資金緊張的企業而言，該模塊扮演著理想融資的媒介角色，達到緩解企業資金償還壓力的目的。與此同時，針對融資金額偏大的情況，采用增加股東所有權的方式，通過社會籌集資金，為企業發展提供有效動力，優化企業權益框架，改革傳統管理模式，為企業長足發展奠定基礎。
3.構建一支綜合素質高、專業能力強的財會隊伍
財會工作人員與企業財務分析效率存在直接聯系，是企業有效防范財務風險的保障，是推動企業可持續發展的內在動力。因此，構建一支綜合質素高、專業能力強的財會隊伍在企業防范財務風險過程中顯得尤為重要。基于此，企業通過定期或不定期的專業知識培訓與教育講座，指導財會工作人員深化學習財會相關知識，提升財會人員工作能力，迫使其秉承著嚴謹、認真、負責的工作態度，以飽滿的熱情投入到工作中去，保證財務風險防范工作有序開展，為構建一支綜合素質高、專業能力強的財會隊伍創造有利條件。同時，完善獎懲制度，明確獎懲評定標準，例如，針對工作效率高、認真負責的工作人員給予及時的物質或精神獎勵，針對工作效率低、不認真負責，且存在僥幸心理的工作人員，給予相對應的懲罰。與此同時，引導財會工作人員感到危機感，激發財會人員工作積極性與主動性，迫使其主動學習，從而提升自我，使其更好地開展財務風險防范工作，提高財務風險防范效果，推動企業發展。
4.強化投資風險防范意識
衍生金融工具作為防范風險的一種契約,起初并未在表內確認。我國原有會計準則體系中沒有金融工具方面的準則。隨著我國金融業提速發展、全球金融創新浪潮沖擊以及中國會計準則的國際協調化,相關金融工具會計準則的制定便應運而生。我國近期頒布的《企業會計準則第22號——金融工具確認與計量》新準則中將衍生金融工具納入表內,在衍生金融工具的確認方面,不但規定了確認標準,還將確認細化為初始確認與終止確認,改變了我國長期以來僅在表外披露的做法。但有關衍生金融工具的會計問題學術界還需要進一步進行探究與思考。本文以會計的基礎理論為切入點,對衍生金融工具會計確認問題提出了相應的解決思路,并從經濟學、哲學和國際發展趨勢等方面進行了分析,提出擴充現有會計要素定義外延的解決方案。
一、問題的提出
傳統財務會計理論是以權責發生制和實現原則為基礎,以交易價格和歷史成本為主線,強調穩健性原則,僅對已發生的交易或事項進行確認、計量,提供的是面向過去的財務信息;認為衍生金融工具簽訂的合約所體現的簽約雙方的權利與義務,不符合資產或負債的定義中的三個基本特征,然而衍生金融工具有著極高的風險性,一旦市場發生了不利的變動,就可能造成巨大的“浮動盈虧”,會計有“反映性”的要求,如果不在報表中反映就會增加衍生金融工具的會計潛在風險,而要在表內確認衍生金融工具,則會碰到兩個難點:是否滿足“過去交易或事項的結果”是否滿足“該項目所能帶來的經濟利益能夠可靠地計量”的問題,對傳統會計要素的確認觀念和確認標準產生沖擊,所以在國際上無論是FASB還是IASB都采取了慎重的態度。
二、衍生金融工具確認問題的三種解決思路
發達國家的經驗表明,所有關于衍生金融工具會計問題的爭論,最終都將落腳到一些會計基本理論上,需要對會計的基本概念進行深入研究。所以,解決衍生金融工具確認問題,本文強調從理論基礎方面進行歸結,主要有以下三種基本解決思路:
(一)第一種解決思路是“增設衍生金融工具資產和衍生金融工具負債會計要素”,即把衍生金融工具作為一個新的、單獨的會計要素納入會計報表體系。用會計恒等式表示:“資產+衍生金融工具資產=負債+衍生金融工具負債+所有者權益”,認為衍生金融工具不能滿足現有會計要素的定義,那么就把衍生金融工具分為衍生金融資產和衍生金融負債作為一個新的、單獨的會計要素納入會計報表體系中。(二)第二種解決思路是“擴充現有會計要素定義的內涵”,使之能夠包容衍生金融工具。認為衍生金融工具經濟事項實質上已為企業所擁有或控制,與之相關的風險和報酬已經轉移,那么確認資產和收益中包括的不確定性就相對較小,高估收益的可能性也隨之減少,因而,現在的問題是衍生金融工具具有未來性,在合約簽訂時交易并未發生,而傳統會計要素則強調“過去交易或事項的結果”就不再是確認會計要素的必要條件,即會計要素定義中解除了“過去交易或事項的結果” 這一基本要素。(三)第三種解決思路是“擴充現有會計要素定義的外延”,即增加要素定義的條件,使之能容納衍生金融工具。將資產的條件擴充為“兩個固定的基本特征+一個可選擇的基本特征”的方式。就是將“由于過去交易或事項”這一基本特征擴充成平行的四個“相當的”可選擇的基本特征,使經濟業務在滿足“為企業所擁有或控制”和“未來經濟利益的流入或流出”兩個基本特征下,在滿足擴充后可以選擇的四個基本特征中的任意一個即可確認,即:“資產是可能的未來利益,它是通過下列條件之一由特定主體取得或加以控制的:1.由于過去交易或事項(包括產權交易);2.由于簽訂了不可更改的合約,其風險和報酬實質上已經轉移; 3.由于其市場價值(有公開標價或獨立公正的中介機構評估)長期高于賬面價值并在可以預見的將來不會有基本上的改變,在己取得或控制的未來經濟利益上的增值部分;4.由于環境和自然原因,在可靠計量并極可能實現的前提下,未來經濟利益的增值”。即擴充現有會計要素定義的外延后,資產不僅包括過去交易或事項引起的資產,還包括合約產生的資產。衍生金融工具因滿足基本特征的第2條,從而能夠確認衍生金融工具。
三、解決思路的多視角分析
對于上述的三種基本解決思路方案,我們從經濟學、哲學、會計基礎理論和國際發展趨勢等方面,從不同視角進行闡述和對比,具體內容如下:
(一)經濟學角度:會計學從本質上看帶有經濟學的屬性,屬于統計學,這種屬性決定了會計學的改進和發展目標實質上是一個減少不確定性的過程。心理學家蓋爾特分析:人們追求確定性較大的事物,并要維持確實可靠的防范措施。任何一門學科,它都經歷從描述性到形式化再到精確化這么三個基本層次。會計隨著法律、市場等環境條件的完善及計量手段和信息傳遞技術的發展,將衍生金融工具等不確定性經濟業務有表外披露納入到會計報表中也是“會計的發展是反映性的”要求,那么第三種解決思路以不確定性在一定條件下可以轉化或者視為確定性為理論基礎,將不確定性有效地納入到會計要素確認中來,有利于前瞻性的財務會計概念體系的建立。
(二)哲學角度:哲學原理中理論具有層次性:表層理論、中層理論和深層理論。結合會計理論的層次關系表現歸結如下表:
最高理論層次 深層理論:世界觀方法論理論
指導 反作用
會計準則 應用層次理論:基本理論、基本結構、基本原則,深層理論的具體化
指導 反作用
會計準則指南 表層理論:應用層次的理論,中層理論的進一步具體化
指導 反作用
會計實務 實踐
因此,一種理論不僅應能指導當前的實踐,而且還應該具有前瞻性,否則理論的指導作用就會被削弱。會計要素的定義作為會計基本理論的一部分,也應該能夠適用于未來的業務。第一種解決思路僅靠增加新要素的方法,是一種隨著經濟的發展,新事物的不斷出現而不斷變動會計核算體系,是一種權宜之計,只能解決眼前的問題,不能適應未來的變化,具有"時滯性",對實務缺乏指導性。因此,不是理想之舉。第二種解決思路中擴充后的資產和負債定義將資產與負債的邊界模糊化,可能將一些不符合會計要素定義的項目納入到會計報表中;對現有會計體系變動太大,不易為人們所接受,具有隨意性,沒有一個理論體系支撐。
(三)會計基礎理論角度:關于衍生金融工具確認,起源于應否確認履行中合約的國際理論爭論,結果有三種觀點:1.全面確認履行中合約的主張 ;2.反對確認履行中合約的主張;3.只應該確認符合一定條件下的履行中合約。爭論的結果本質是根據 “實質重于形式”原則,探討 “不確定性”是否符合在現實條件下滿足會計確認的“確定性”。分析認為衍生金融工具確認滿足FASB和IASB所強調的權利和義務的“確定性”,可以在簽約時可以進行初始確認:衍生金融工具的“不確定性”主要表現在交易結果的“不確定性”,但是這種交易結果的“不確定性”與交易是否得到履行并完成并沒有太大的關系;在實踐中人們為了避免這種交易結果的 “不確定性”,設計了有助于保證衍生金融工具合同得到正常履行的市場制度,如:市場上的間接結算制度和定期的保證金制度,以使合同履行受高信用擔保的保障,使權利和義務具有會計確認條件的 “確定性”,所以第三種解決思路將衍生金融工具確認的“不確定性”納入會計要素的定義中是有理論和實踐依據的。
(四)國際借鑒角度:FASB在SFAS 133中主張衍生金融工具符合要素定義是在資產的三個基本特征中,突出預期“獲取或犧牲未來經濟” 和“為企業所擁有或控制”這兩個基本特征,并不是否定“過去的交易或事項形成的”這一基本特征;IASC也有相類似的見解。事實上,IASC從詮釋負債的定義入手,把 “合約”列為導致法定義務的事項,以相當于“過去交易或事項形成的”這一特征。IASC明確地提出,合同是形成確定性義務(負債)的法定事項。IASC 在IAS37中提出“負債,是指企業因過去事項而承擔的現時義務,這項義務的履行預期會導致含有經濟利益的資源流出企業。義務事項,指形成法定義務或推定義務的事項,這些法定義務或推定義務使企業別無現實的選擇,只能履行該義務。法定義務,指因以下任何一項而產生的義務:1.合約;2.法規;3.法律的其他司法解釋。推定義務,指因企業的行為而產生的義務,其中:1.由于以往實務中的習慣做法、公開的政策或相當明確的當前申明,企業已向其他各方表明它將承擔特定的義務;2.結果,企業使其他各方形成了對企業將履行該義務的合理預期。”IASC這樣定義,較“周到” 的將衍生金融工具代表的義務(和權利)代表的“確定性”納入到會計要素的定義中,第三種解決思路的指導思想與國際做法如出一轍。
四、結束語
擴充現有會計要素定義外延的解決思路是一種可取的方法,它能有效解決衍生金融工具的會計確認問題,具有理論基礎和哲學指引,能夠“反映”經濟的變化發展,也將有助于推動我國會計的國際協調。
[參考文獻]:
1.陳小悅著,《關于衍生金融工具的會計問題研究》,東北財經大學出版社,2002年版。
2.(世界銀行)格魯寧,科恩,財政部會計準則委員會組織翻譯,《國際會計準則實用指南[M]》,中國財政經濟出版社,2001年版,P 116- P 122。
衍生金融工具作為防范風險的一種契約，起初并未在表內確認。我國原有會計準則體系中沒有金融工具方面的準則。隨著我國金融業提速發展、全球金融創新浪潮沖擊以及會計準則的國際協調化，相關金融工具會計準則的制定便應運而生。我國近期頒布的《會計準則第22號——金融工具確認與計量》新準則中將衍生金融工具納入表內，在衍生金融工具的確認方面，不但規定了確認標準，還將確認細化為初始確認與終止確認，改變了我國長期以來僅在表外披露的做法。但有關衍生金融工具的會計學術界還需要進一步進行探究與思考。本文以會計的基礎理論為切入點，對衍生金融工具會計確認問題提出了相應的解決思路，并從經濟學、哲學和國際發展趨勢等方面進行了，提出擴充現有會計要素定義外延的解決方案。
一、問題的提出
傳統財務會計理論是以權責發生制和實現原則為基礎，以交易價格和成本為主線，強調穩健性原則，僅對已發生的交易或事項進行確認、計量，提供的是面向過去的財務信息；認為衍生金融工具簽訂的合約所體現的簽約雙方的權利與義務，不符合資產或負債的定義中的三個基本特征，然而衍生金融工具有著極高的風險性，一旦市場發生了不利的變動，就可能造成巨大的“浮動盈虧”，會計有“反映性”的要求，如果不在報表中反映就會增加衍生金融工具的會計潛在風險，而要在表內確認衍生金融工具，則會碰到兩個難點：是否滿足“過去交易或事項的結果”是否滿足“該項目所能帶來的經濟利益能夠可靠地計量”的問題，對傳統會計要素的確認觀念和確認標準產生沖擊，所以在國際上無論是FASB還是IASB都采取了慎重的態度。
二、衍生金融工具確認問題的三種解決思路
發達國家的經驗表明，所有關于衍生金融工具會計問題的爭論，最終都將落腳到一些會計基本理論上，需要對會計的基本概念進行深入。所以，解決衍生金融工具確認問題，本文強調從理論基礎方面進行歸結，主要有以下三種基本解決思路：
（一）第一種解決思路是“增設衍生金融工具資產和衍生金融工具負債會計要素”，即把衍生金融工具作為一個新的、單獨的會計要素納入會計報表體系。用會計恒等式表示：“資產+衍生金融工具資產=負債+衍生金融工具負債+所有者權益”，認為衍生金融工具不能滿足現有會計要素的定義，那么就把衍生金融工具分為衍生金融資產和衍生金融負債作為一個新的、單獨的會計要素納入會計報表體系中。（二）第二種解決思路是“擴充現有會計要素定義的內涵”，使之能夠包容衍生金融工具。認為衍生金融工具經濟事項實質上已為企業所擁有或控制，與之相關的風險和報酬已經轉移，那么確認資產和收益中包括的不確定性就相對較小，高估收益的可能性也隨之減少，因而，現在的問題是衍生金融工具具有未來性，在合約簽訂時交易并未發生，而傳統會計要素則強調“過去交易或事項的結果”就不再是確認會計要素的必要條件，即會計要素定義中解除了“過去交易或事項的結果” 這一基本要素。（三）第三種解決思路是“擴充現有會計要素定義的外延”，即增加要素定義的條件，使之能容納衍生金融工具。將資產的條件擴充為“兩個固定的基本特征+一個可選擇的基本特征”的方式。就是將“由于過去交易或事項”這一基本特征擴充成平行的四個“相當的”可選擇的基本特征，使經濟業務在滿足“為企業所擁有或控制”和“未來經濟利益的流入或流出”兩個基本特征下，在滿足擴充后可以選擇的四個基本特征中的任意一個即可確認，即：“資產是可能的未來利益，它是通過下列條件之一由特定主體取得或加以控制的：1．由于過去交易或事項（包括產權交易）；2．由于簽訂了不可更改的合約，其風險和報酬實質上已經轉移； 3．由于其市場價值(有公開標價或獨立公正的中介機構評估)長期高于賬面價值并在可以預見的將來不會有基本上的改變，在己取得或控制的未來經濟利益上的增值部分；4．由于環境和原因，在可靠計量并極可能實現的前提下，未來經濟利益的增值”。即擴充現有會計要素定義的外延后，資產不僅包括過去交易或事項引起的資產，還包括合約產生的資產。衍生金融工具因滿足基本特征的第2條，從而能夠確認衍生金融工具。
三、解決思路的多視角分析
對于上述的三種基本解決思路方案，我們從經濟學、哲學、會計基礎理論和國際發展趨勢等方面，從不同視角進行闡述和對比，具體如下：
（一）經濟學角度：會計學從本質上看帶有經濟學的屬性，屬于統計學，這種屬性決定了會計學的改進和發展目標實質上是一個減少不確定性的過程。心家蓋爾特分析：人們追求確定性較大的事物，并要維持確實可靠的防范措施。任何一門學科，它都經歷從描述性到形式化再到精確化這么三個基本層次。會計隨著、市場等環境條件的完善及計量手段和信息傳遞技術的發展，將衍生金融工具等不確定性經濟業務有表外披露納入到會計報表中也是“會計的發展是反映性的”要求，那么第三種解決思路以不確定性在一定條件下可以轉化或者視為確定性為理論基礎，將不確定性有效地納入到會計要素確認中來，有利于前瞻性的財務會計概念體系的建立。
（二）角度：哲學原理中具有層次性：表層理論、中層理論和深層理論。結合理論的層次關系表現歸結如下表：
最高理論層次 深層理論：世界觀論理論
指導 反作用
會計準則 層次理論：基本理論、基本結構、基本原則，深層理論的具體化
指導 反作用
會計準則指南 表層理論：應用層次的理論，中層理論的進一步具體化
指導 反作用
會計實務 實踐
因此，一種理論不僅應能指導當前的實踐，而且還應該具有前瞻性，否則理論的指導作用就會被削弱。會計要素的定義作為會計基本理論的一部分，也應該能夠適用于未來的業務。第一種解決思路僅靠增加新要素的方法，是一種隨著的，新事物的不斷出現而不斷變動會計核算體系，是一種權宜之計，只能解決眼前的，不能適應未來的變化，具有"時滯性"，對實務缺乏指導性。因此，不是理想之舉。第二種解決思路中擴充后的資產和負債定義將資產與負債的邊界模糊化，可能將一些不符合會計要素定義的項目納入到會計報表中；對現有會計體系變動太大，不易為人們所接受，具有隨意性，沒有一個理論體系支撐。
（三）會計基礎理論角度：關于衍生工具確認，起源于應否確認履行中合約的國際理論爭論，結果有三種觀點：1．全面確認履行中合約的主張 ；2．反對確認履行中合約的主張；3．只應該確認符合一定條件下的履行中合約。爭論的結果本質是根據 “實質重于形式”原則，探討 “不確定性”是否符合在現實條件下滿足會計確認的“確定性”。認為衍生金融工具確認滿足FASB和IASB所強調的權利和義務的“確定性”，可以在簽約時可以進行初始確認：衍生金融工具的“不確定性”主要表現在交易結果的“不確定性”，但是這種交易結果的“不確定性”與交易是否得到履行并完成并沒有太大的關系；在實踐中人們為了避免這種交易結果的 “不確定性”，設計了有助于保證衍生金融工具合同得到正常履行的市場制度，如：市場上的間接結算制度和定期的保證金制度，以使合同履行受高信用擔保的保障，使權利和義務具有會計確認條件的 “確定性”，所以第三種解決思路將衍生金融工具確認的“不確定性”納入會計要素的定義中是有理論和實踐依據的。
（四）國際借鑒角度：FASB在SFAS 133中主張衍生金融工具符合要素定義是在資產的三個基本特征中，突出預期“獲取或犧牲未來經濟” 和“為所擁有或控制”這兩個基本特征，并不是否定“過去的交易或事項形成的”這一基本特征；IASC也有相類似的見解。事實上，IASC從詮釋負債的定義入手，把 “合約”列為導致法定義務的事項，以相當于“過去交易或事項形成的”這一特征。IASC明確地提出，合同是形成確定性義務（負債）的法定事項。IASC 在IAS37中提出“負債，是指企業因過去事項而承擔的現時義務，這項義務的履行預期會導致含有經濟利益的資源流出企業。義務事項，指形成法定義務或推定義務的事項，這些法定義務或推定義務使企業別無現實的選擇，只能履行該義務。法定義務，指因以下任何一項而產生的義務：1．合約；2．法規；3．的其他司法解釋。推定義務，指因企業的行為而產生的義務，其中：1．由于以往實務中的習慣做法、公開的政策或相當明確的當前申明，企業已向其他各方表明它將承擔特定的義務；2．結果，企業使其他各方形成了對企業將履行該義務的合理預期。”IASC這樣定義，較“周到” 的將衍生金融工具代表的義務（和權利）代表的“確定性”納入到會計要素的定義中，第三種解決思路的指導思想與國際做法如出一轍。
四、結束語
擴充現有會計要素定義外延的解決思路是一種可取的方法，它能有效解決衍生金融工具的會計確認問題，具有理論基礎和哲學指引，能夠“反映”經濟的變化發展，也將有助于推動我國會計的國際協調。
[]：
1．陳小悅著，《關于衍生金融工具的會計問題》，東北財經大學出版社，2002年版。
2．(世界銀行)格魯寧，科恩，財政部會計準則委員會組織翻譯，《國際會計準則實用指南[M]》，財政經濟出版社，2001年版，P 116- P 122。
3．葛家澍、陳箭深，《略論金融工具創新及其對財務會計的》，《會計研究》，1995年，第8期.
4． Lil E.Crawford， Using and Accounting for Derivatives: An International Concern， Journal of International Accounting， Auditing & Taxation;
5．Francisco Gabriel Hernandez， Derivatives and the FASB：Visibility and Transparency ， Critical Perspectives on Accounting.
Accounting Recognition for the Derivative Financial Instruments
